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保瑞（6472）法說會日期、直播、報告分析
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針對保瑞(6472)法人說明會報告之綜合分析與總結
保瑞(6472)這份於2025年9月17日發布的法人說明會報告，提供其2025年第二季度及上半年之營運概況與未來展望。報告內容明確指出公司正經歷轉型期的結束，並聚焦於高價值事業體，預示未來營收與獲利的強勁成長動能。整體而言，這是一份傳達積極訊息的報告，對市場而言是顯著的「利多」。
報告揭示保瑞的核心業務表現卓越，尤其在扣除匯率與非經常性項目影響後，核心每股盈餘達到歷史次高，證明了公司即使面對短期外部衝擊與產能調整，其本業成長仍相當穩健。在製藥業轉型的浪潮中，保瑞藉由強化其CDMO（委託開發暨製造服務）與品牌學名藥/特殊專科用藥雙引擎策略，展現了強大的韌性與前瞻性。CDMO業務在北美市場的佈局，特別是針對無菌針劑與高活性皮膚科藥物的投入，切入高價值與高成長的藍海市場；而其學名藥業務透過產品組合優化，專注於具備獨特競爭優勢與高毛利的品項（如GLP-1、Vigabatrin等），避開低價競爭泥淖，皆是提升長期獲利能力的重要基礎。
對於股票市場的影響與未來趨勢評估
短期趨勢預測：
報告中顯示，儘管第二季總淨利受到業外（匯損）及停業部門（過去整合產生的一次性影響）影響而季減，但財報已詳細說明這些為非經常性或短期影響。核心每股盈餘達到歷史次高點，以及管理層對下半年營運槓桿效益將浮現的樂觀預期，有助於抵銷市場對表面數字的疑慮。此外，營運現金流顯著增長和負債比好轉，都顯示公司財務體質更加健全。
短期內，若市場能理解這些非核心因素的影響性，並聚焦於公司在CDMO和專科用藥業務上的實質成長動能與優化後的毛利率結構，則股價有機會展現出正向反應。特別是核心本業的復甦，應能給予市場足夠信心。然而，若部分投資者僅關注headline figures，不深入了解細項，則可能存在短暫的壓力或波動。預計在報告發布後，若能伴隨券商的深度分析報告，短期股價應可保持穩健，甚至溫和上漲。
長期趨勢預測：
從長期來看，這份報告確立了保瑞強勁的成長基礎與潛力，對於未來幾年公司價值有顯著的提升作用。
- 雙引擎戰略清晰：CDMO業務的產能擴張與高價值產品線佈局（無菌針劑、生物製劑、高效皮膚科藥），以及特殊專科用藥如VIGAFYDE的市佔率擴大及多元新產品線（GLP-1、Dravet Syndrome相關藥物）的開發進程，為公司勾勒出清晰的成長路徑。這兩種業務模式都具備高門檻、高毛利與高黏著度的特性，有助於實現長期穩定獲利。
- 全球市場佈局：95%營收來自海外，並在北美進行重要戰略投資，包括Maple Grove、馬里蘭及加拿大廠區的擴建與能力提升，將使其在全球CDMO和高價值藥品市場佔據更有利位置。特別是切入美國在製造及藥品溯源趨勢下的商機，具有策略意義。
- 財務體質強化：現金流顯著改善和負債比下降，提升了公司的財務靈活性和再投資能力，支持未來的擴張計劃。
- 永續發展承諾：在公司治理與ESG方面的持續投入（如獲MSCI ESG Ratings Grade A、FTSE4GOOD門檻），有助於吸引更多長期導向的機構投資人。
綜合以上，保瑞的股價有望在中長期維持上升趨勢。隨著新的高價值藥品陸續上市、CDMO新訂單轉化為實質營收貢獻，以及產能利用率提升帶動毛利率改善，保瑞的價值將得到市場的重新評估，股價表現可期。
正面因素（利多）
- 財務表現強勁與核心業務復甦：
- 2025年第二季營業費用較管理層指引低約15%，其中約4%得益於匯兌效益，顯示費用控管得宜。
- 將匯率影響從本業至業外全數還原後，核心EPS（每股盈餘）可達新台幣8.08元，為歷年不含併購業外利益的歷史次高，顯示成長動能已顯著復甦。
- 2025年上半年營收達新台幣93.47億元，年增28%，延續強勁成長動能。
- 營運現金流入較去年同期大幅增加新台幣36億元，主因存貨壓力降低與收付款管理改善，公司財務更加穩健。
- 本季還款新台幣3.7億元，負債比逐步好轉，資產負債表與現金流量表更加穩健。
- CDMO業務加速發展：
- CDMO業務整合過渡期正式落幕，為未來發展清除障礙。
- 美國Maple Grove廠區已陸續與藥廠客戶簽約深化合作，並啟動包裝線建置，目標成為北美領先的口服製劑廠，長期資本投資計畫顯示其戰略重要性。
- 馬里蘭州無菌針劑廠的Flex Pro產線將於2025年9月承接量產客戶，且新增案件中47%為針劑廠案件，訂單能見度高。公司規劃擴充具隔離系統的無菌填充產能，以滿足市場對先進製程的需求（預計十年內無菌製程市場將達104億美元）。
- 加拿大廠的高效能皮膚科藥物充填產線已擴產完畢，年產能提升約40%，並適用於全球超過20個國家法規，瞄準預計2030年翻倍成長至700億美元的皮膚科藥物市場。
- 2025年上半年CDMO業務（含內部訂單）營收年增69.5%，突破新台幣50.1億元，且上半年新增在手訂單與新簽合約創下新高（1.38億美元）。
- 全球前20大藥廠仍為核心客戶群，且有約50%大分子CDMO詢問來自美國藥廠，顯示高階市場的認可與潛力。
- 專科用藥與學名藥組合優化：
- Vigabatrin三劑型（VIGAFYDE）的整體市佔高度增長，季度營收季增約40%，在保險業者給付及病患使用上獲得良好支持，成為主要的獲利貢獻來源。
- 策略性下架美國市場15項學名藥，以降低龐大價格壓力，將資源聚焦於高價值產品，有助於優化銷售組合並提升整體毛利率。
- 新藥管線豐富，包括學名藥部分的GLP-1專案（已提交兩種適應症，預計2025年第四季決定目標日期）、慢性乾眼症的Cyclosporine OPHT及多發性硬化症的Cladribine錠劑，這些均具備可觀的市場潛力。
- 505(b)(2)特殊專科用藥方面，鎖定發展性暨癲癇腦病變（DEE）與罕病，包括Stiripentol（Dravet Syndrome，預計2025年第四季至2026年第一季提交膠囊劑型）及USL551等，切入藍海市場，提供長期的商業機會。
負面因素（利空）
- 短期毛利率壓力：
- CDMO部分廠區（馬里蘭無菌針劑廠與竹南廠）受生產延遲與產能限制，稼動率較低，導致毛利率受到約4個百分點的影響。這導致2025年上半年毛利率為42%，相較於2024年上半年的48%有所下滑。
- 匯率變動影響：
- 新台幣升值影響2025年第二季營收約新台幣1.6億元。
- 業外匯兌損失約影響每股盈餘2.4元，造成Q2的淨利顯著下降。
- 過去整合造成的短期波動：
- 報告多次提及整合過渡期的一次性影響及停業部門的損益波動，顯示過去的策略調整帶來了短期的財務波動。雖然報告宣稱這些影響已落幕，但投資者仍需留意類似的轉型對財務數據可能造成的短期干擾。
重點摘要條列
公司概覽與策略重點
- 核心數字：截至2025年7月，市值超過29億美元，員工人數超過2100人，產品出口超過100個國家，擁有10個CDMO廠區。2024年營收逾6億美元，其中95%來自海外，是台灣排名第一的製藥公司。
- 整合期落幕：CDMO業務的整合過渡期已正式結束。
- 重要里程碑：2025年第二季重要里程碑包括美國Maple Grove廠區客戶陸續簽約，並啟動包裝線建置；Vigabatrin三劑型整體市佔率高度增長。
- 研發投入：持續投入專科用藥，鎖定發展性暨癲癇腦病變（DEE）與罕見疾病治療領域。
2025年第二季與上半年財務表現
項目 2Q2025 (百萬新台幣) 1Q2025 (百萬新台幣) 季增率 (QoQ%) 1H2025 (百萬新台幣) 1H2024 (百萬新台幣) 年增率 (YoY%) 營收 (Revenue) 4,868 4,480 9% 9,347 7,275 28% 銷貨成本 (COGS) -2,848 -2,590 10% -5,438 -3,801 43% 毛利 (Gross Profit) 2,019 1,889 7% 3,909 3,473 13% 毛利率 (GM%) 41% 42% 42% 48% 營業費用合計 (OPEX ttl) -1,027 -1,208 -15% -2,235 -1,675 33% 營業利益 (Operating Profit) 993 681 46% 1,674 1,798 -7% 營益率 (OP Margin%) 20% 15% 18% 25% 業外損益 (Non-Op) -437 2,336 -119% 1,899 793 139% 稅前淨利 (Net Income before tax) 555 3,017 -82% 3,573 2,591 38% 來自停業部門損益 (Profit/Loss from Discontinued Opeations) 187 -1,342 -114% -1,155 -182 535% 來自繼續營業部門淨利 (Net Income from Continued Operations) 448 2,750 -84% 3,199 2,052 56% 總淨利 (Net Income) 635 1,409 -55% 2,044 1,871 9% 基本每股盈餘 (Basic EPS) 5.95 13.55 -56% 19.50 17.83 9%
- 核心每股盈餘：Q2'25基本每股盈餘為新台幣5.95元，其中1.81元來自停業部門。若還原匯率影響，核心EPS可達新台幣8.08元，為歷史次高（僅次於1Q23），顯示本業成長動能已復甦。
- 毛利率變動：受部分CDMO廠區（馬里蘭無菌針劑廠及竹南廠）稼動率較低影響，毛利率約減少4個百分點。2025年上半年毛利率為42%，較2024年上半年的48%有所下滑。
- 費用控管：營業費用較管理層指引低約15%。
- 匯率影響：台幣升值影響Q2營收約新台幣1.6億元，業外匯損影響每股盈餘約2.4元。
營收與獲利趨勢分析
- 整體營收：從2022年至2024年呈現顯著增長趨勢，2025年上半年營收（93.47億新台幣）已接近2023年全年（104.94億新台幣）。
- 淨利趨勢：2022年淨利為14.02億新台幣，2023年下降至30.72億新台幣，2024年恢復至40.4億新台幣，而2025年上半年已達20.44億新台幣，顯示淨利在經歷2023年的波動後，呈現穩步恢復與成長。
- 毛利率：在過去幾年間波動，從2022年的28%上升至2023年的49%，然後下降至2024年的40%，並在2025年上半年保持在42%。這顯示了近期毛利率受到挑戰但略有恢復的趨勢。
財務穩健性與營運效率
- 現金流量：營運現金流入較去年同期增加新台幣36億元，主要由於調整學名藥產品組合後存貨壓力降低，以及收付款狀況更健康。
- 償債能力：本季償還債務新台幣3.7億元，顯示公司在積極去化負債。
- 負債比：負債比逐步改善，資產負債表趨於穩健。
- 營運資金管理：庫存（inventories）與應收帳款（AR）從2024年下半年至2025年上半年持續下降，顯示存貨與帳款週轉率改善，公司營運現金流健康。流動資金淨額/營收比率(NWC/Rev) 從1H24的38.29%逐步下降至1H25的14.51%，顯示營運效率提升，資金使用更加精簡。
CDMO業務進展
- 願景2025：透過擴大、整合與協同，改善2025年獲利結構。
- Maple Grove廠區（美國）：上半年臨床階段客戶關係深化並轉為長期策略夥伴。新藥廠因美國在地製造政策效益而逐步簽約。已核准優先建置小分子包裝線。正評估分階段投入數千萬美元資本投資計畫，建立北美一流製造基地。
- 馬里蘭無菌針劑廠：Flex Pro產線預計於2025年9月承接量產客戶。新簽案件中有47%為針劑廠案件，訂單能見度佳。未來將擴充具隔離系統的無菌填充產能與製程能力。預計10年內無菌製程市場將達104億美元，年複合成長率達8.5%。
- 加拿大廠：高效能皮膚科藥物充填產線已擴產完畢，年產能可望提升至逾5000萬劑，較原產能提升約40%。新產線符合逾20個國家的序列化與藥品溯源規範。全球皮膚科藥物市場預估至2030年將翻倍至700億美元。本季也新增了相關製劑類型客戶。
- 新增訂單：2025年上半年新增在手訂單與新簽合約金額創下歷史新高。
- 全球服務能力：穩健供應超過100個市場，零中斷交付記錄。廣泛劑型能力（OSD、鼻噴劑、眼用製劑、半固體、液劑、針劑等）。服務品質高，首批次通過率達94%，準時交貨率達92%。
- 上半年CDMO業績：保瑞2025年上半年CDMO業務（含內部訂單）營收年增69.5%，突破新台幣50.1億元。前20大藥廠客戶貢獻營收的32%。
- 短期挑戰：馬里蘭無菌針劑廠與竹南廠出現生產延遲狀況，導致Q2 CDMO營收較前一季度下降26.6%，但強調不影響訂單能見度與長期基本面。約50%大分子CDMO詢問來自美國藥廠。
全球銷售業務進展
- 產品組合優化：上半年其他學名藥營收較2024年單季平均水準下滑，主因為美國市場價格壓力下策略性下架15項產品。特殊專科用藥（特別是VIGAFYDE）銷售顯著增長，帶動整體獲利提升。
- VIGAFYDE表現：季度營收季增約40%。該藥品憑藉「持續穩定濃度」的優勢在治療方案中勝出。前50大客戶可獲得超過8成保險給付，新病患與轉換治療方案病患持續高度增長，全美逾10個醫療院所住院病患使用。
- 癲癇市場聚焦：專注於「發展性暨癲癇腦病變」（DEE）藍海市場，市場數據顯示未來10年新藥公司將迎頭趕上市場空缺，但新劑型藥物選擇將出現斷層，保瑞正切入這塊未滿足的醫療需求。
- 產品線佈局：
- 學名藥業務：GLP-1專案已提交2個適應症（預計4Q25 TAD）；用於慢性乾眼症的Cyclosporine OPHT（已回覆 minor CRL）；用於多發性硬化症的Cladribine錠劑（已回覆 major CRL）。
- 特殊業務 (505(b)(2))：Stiripentol用於Dravet syndrome，膠囊劑型預計4Q25-1Q26提交。USL551用於Dravet syndrome和Lennox-Gastaut syndrome，預計2026-2027提交。另有至少2個已確認的專案。
2025年下半年藍圖與永續發展承諾
- 下半年展望：持續控制匯率與關稅帶來的風險波動。CDMO無菌針劑業務重回成長軌道並更具成本競爭力。專注於高價值學名藥取證進度。樂觀看待雙引擎業務表現。
- 永續發展：轉上市後首次公司治理評鑑進入6%–20%級距。北美廠區獲Ecovadis“Committed”認證。MSCI ESG Ratings獲得A級。FTSE Russell得分3.5/5（符合FTSE4GOOD門檻）。
針對保瑞(6472)法人說明會報告之綜合分析與總結（結尾）
保瑞(6472)的這份2025年Q2與H1法人說明會報告，整體而言傳達了公司在轉型策略上已步入正軌，且高價值業務正逐漸顯現成效的強烈訊號。報告明確揭示了「雙引擎」策略（CDMO與專科用藥銷售）的成功執行，並通過一系列詳盡的數據與未來規劃，描繪出一家正朝向高成長、高毛利領域邁進的製藥公司願景。
儘管財報表面數字可能因業外損益（如匯損）或一時性的生產限制而產生季度波動，但深入分析其核心業務與財務指標，會發現公司基本面正變得更加穩健。核心每股盈餘回歸歷史次高、營運現金流大幅提升以及負債比逐步好轉，均是公司體質強化的有力證據。特別是其CDMO業務在北美市場的高價值產能佈局（無菌針劑、皮膚科藥物）與持續新增訂單，以及專科用藥VIGAFYDE的卓越表現與豐富的高潛力藥品管線，為公司注入了強勁的未來成長燃料。
對股票市場的最終評估與投資人建議
股票市場影響與趨勢：
從宏觀層面看，這份報告對於市場而言是積極的信號。它強化了保瑞作為台灣製藥業龍頭的地位，並預示其在全球生技市場的競爭力正逐步提升。短期內，市場對於Q2表面淨利受非營運因素影響的季度下滑可能會有雜音，但也正因如此，具備識別公司真正價值的投資者可能會看到一個逢低買入或加碼的機會。當投資者理解並消化了這些臨時性因素的影響，並且關注到核心獲利能力的強勁復甦時，市場情緒將有望轉為正向。
長期而言，保瑞的戰略佈局與執行力令人期待。透過聚焦高價值產品、深化國際CDMO合作，並積極投入罕病與特定專科市場，公司有望建立更寬廣的護城河，抵禦產業週期波動。展望未來，隨著關鍵研發專案（如GLP-1、505(b)(2)產品）陸續取得進展，以及CDMO新產能稼動率的提升，保瑞的營收規模與獲利水平預計將持續成長，支撐其股價在中長期保持穩健上升的趨勢。公司在ESG方面的投入也將增加其對大型機構投資者的吸引力。
投資人（特別是散戶）可以注意的重點：
- 掌握基本面核心指標：散戶投資人不應被單一季度的表面淨利數字所迷惑，而應深入了解財報細節。重點關注「核心每股盈餘」（尤其扣除匯率等非經常性項目影響後），「營業利益率」的長期趨勢，以及「營運現金流」的表現，這些指標更能反映公司真實的營運健康狀況與成長潛力。
- 關注CDMO業務進展與高價值產線：保瑞在美國與加拿大佈局的CDMO廠區，特別是無菌針劑、生物製劑和高效皮膚科藥物的產線擴張及訂單簽署狀況，將是未來營收增長的關鍵。這些都是高進入門檻和高毛利的業務，能夠為公司提供穩定的長期成長動能。觀察新簽訂單的轉化速度，以及新產能的稼動率是否如預期般提升，是重要指標。
- 追蹤專科用藥的研發與市場化：VIGAFYDE的銷售成功只是開端。更重要的是，保瑞在高價值學名藥（如GLP-1）和505(b)(2)特殊專科用藥（如治療罕見癲癇的Stiripentol, USL551）的研發與取證進度。這些藥品一旦成功上市，其獨佔性和市場規模潛力將為公司帶來爆炸性的營收增長。投資人可關注這些產品的臨床試驗結果、主管機關審批時程以及市場接受度。
- 長期投資視野：保瑞目前正處於策略轉型的收穫期，短期內可能仍有營收結構調整、匯率波動等影響，導致股價小幅震盪。然而，其清晰的雙引擎戰略、強大的全球製造與銷售能力，以及持續在高價值領域的投入，使其具備成為長期成長股的潛力。對於能夠承受短期波動，並著眼於生技產業長期趨勢的投資者而言，保瑞提供了一個具有吸引力的投資標的。建議採取長期持有的策略，等待公司成長性逐步兌現。
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