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保瑞 (6472) 2025年第三季法人說明會報告整體分析與總結

保瑞 (6472) 於2025年11月14日發佈的法人說明會報告呈現了公司強勁的營運動能、明確的戰略轉型方向以及穩健的財務表現。整體而言，這是一份極為正向的報告，展現了管理階層在藥品製造服務 (CDMO) 與專科用藥兩大核心業務上的卓越執行力與前瞻性佈局。

對報告的整體觀點：

  • 報告內容詳細且具體，清晰揭示了保瑞在CDMO業務的擴張、專科用藥產品線的成長，以及效率提升和財務管理的成果。
  • 公司正積極從傳統學名藥轉型至高價值的CDMO和專科用藥領域，這一戰略轉型已見初步成效，並預期將持續為公司帶來穩健的獲利成長。
  • 在擴大全球佈局的同時，保瑞也注重營運效率的提升與成本控制，並透過策略性併購與再融資來優化財務結構。
  • 雖然部分一次性事件（如停業部門虧損和多廠區整合挑戰）對短期財務數據造成影響，但公司對這些問題的應對措施積極且明確，顯示管理階層對未來發展的信心。

對股票市場的潛在影響：

這份報告預計將對保瑞的股價產生顯著的正面影響。

  • 利多因素：CDMO業務創下單季獲利新高、強勁的自由現金流、專科用藥（特別是Vigabatrin和Deflazacort）的強勁增長與市場份額提升、毛利率與營業利益率的回升、高潛力即戰產品線的穩定推進、以及對高成長市場的策略性投資，都將提振投資人對公司未來獲利能力的信心。此外，優異的ESG表現也可能吸引更多機構投資人的關注。
  • 中性因素：儘管營收小幅季減，但這主要受策略性調整產品組合的影響，而非需求不振。停業部門虧損為已知且正在解決的問題，預計其影響將逐漸淡化。
  • 利空因素：報告中幾乎沒有重大利空消息。多廠區整合的複雜性與時程延宕雖是挑戰，但公司已積極應對，並將其視為優化營運的機會。

綜合來看，市場應會高度肯定保瑞的轉型成果與成長潛力，進而推動股價表現。

對未來趨勢的判斷（短期或長期）：

  • 短期趨勢：2025年第四季至2026年初，預計保瑞的營運將持續受益於專科用藥Deflazacort的品牌上市以及Vigabatrin的持續強勁增長。CDMO在手訂單的能見度高，也將為短期營收提供支撐。毛利率和營業利益率有望繼續回升至2023年水準。
  • 長期趨勢：保瑞的長期成長動能明確且強勁。透過持續深化CDMO整合、擴大高價值產能、聚焦罕見疾病與高價值學名藥產品組合、以及運用AI和提升全球能見度，公司正為未來數年的持續性成長奠定堅實基礎。CDMO市場和特定專科用藥市場的長期成長趨勢也支持保瑞的發展方向。

投資人（特別是散戶）應注意的重點：

  • 關注高價值業務的成長：重點關注CDMO業務的營收增長、新合約簽訂情況，以及Vigabatrin和Deflazacort等專科用藥的銷售表現。這些是驅動未來獲利的核心。
  • 理解財務數據背後的意義：總淨利和總EPS因停業部門虧損等一次性事件而呈現年減，但持續營運的淨利和EPS表現強勁。投資人應更關注剔除這些影響後的營運數據，以評估公司真實的獲利能力。
  • 注意資本支出與現金流：公司持續投入資本支出以擴充產能和技術升級，這有利於長期發展。同時，強勁的營運現金流顯示公司在投資擴張的同時仍能維持良好的現金產生能力。
  • 留意併購與債務管理：策略性併購是公司成長的驅動力，但需關注併購案的效益與整合進度。發行可轉換公司債等再融資活動，雖然有助於管理槓桿比和提供資金彈性，但也需留意其對股本稀釋的潛在影響。
  • 長期投資導向：保瑞的轉型和成長戰略是一個長期過程。散戶投資人應以更長遠的視角看待公司的發展，避免因短期波動而做出輕率決策。
  • ESG表現：公司在ESG方面的優異表現，有助於提升企業形象和吸引注重永續投資的資金。

報告重點摘要與趨勢分析

公司概況與營運規模

  • 市值與員工人數：保瑞市值超過2.9億美元，擁抱2100多名員工，顯示其在製藥產業的龐大規模與影響力。(利多)
  • 全球化佈局：產品出口至100多個國家，擁有10個CDMO廠區，且2024年營收達6億多美元，其中95%來自海外，凸顯其強大的全球市場滲透力與國際化經營能力。(利多)
  • 台灣製藥業領導地位：被評為台灣第一的製藥公司，確立其在本土市場的領導地位。(利多)

2025年第三季重要里程碑

  • 九月表現強勁：九月是CDMO和專科用藥業務表現均強勁的月份，為公司營運注入強心針。(利多)
  • CDMO獲利創新高：CDMO業務創下單季營業利益新高，展現規模與效率並進的成果。(利多)
  • 自由現金流充沛：預期連續兩年將產生接近新台幣20億的自由現金流，反映公司在資本支出紀律及技術組合改善方面的成效。(利多)
  • 專科用藥通路深化：持續深化專科用藥通路，為第四季及2026年成長奠定基礎。(利多)
  • Vigabatrin市佔再創新高：Vigabatrin三劑型品牌市佔率再創新高，顯示其在市場上的競爭優勢。(利多)
  • Deflazacort獲核准：Deflazacort品牌名稱正式獲核准，正籌備以品牌藥形式進行銷售，預期將成為新的營收增長點。(利多)
  • 專科用藥替代學名藥：透過專科用藥替代舊有價格壓力大的學名藥業務，釋放出近新台幣20億的營運現金流，優化產品組合與獲利能力。(利多)

2025年第三季財務說明

項目 (單位：百萬新台幣) 3Q2025 2Q2025 QoQ% YTD2025 YTD2024 YoY%
營收 (Revenue) 4,806 4,868 -1% 14,154 12,302 15%
銷貨成本 (COGS) -2,635 -2,848 -7% -8,073 -6,491 24%
毛利 (Gross Profit) 2,171 2,019 8% 6,081 5,811 5%
毛利率 (GM%) 45% 41% 43% 47%
營業費用合計 (OPEX ttl) -1,108 -1,027 8% -3,343 -2,801 19%
營業利益 (Operating Profit) 1,063 993 7% 2,737 3,010 -9%
營業利益率 (OP Margin%) 22% 20% 19% 25%
來自繼續營運之淨利 (Net Income from Continued Operations) 822 448 83% 4,020 3,763 7%
總淨利 (Net Income) 637 635 0% 2,681 3,584 -25%
來自繼續營運之基本每股盈餘 (Basic EPS from Continued Operations) 6.58 3.46 90% 32.13 30.28 6%
總基本每股盈餘 (Basic EPS) 5.09 4.97 2% 21.34 28.81 -26%

主要趨勢分析：

  • 營收與毛利：2025年第三季營收略微季減1%，但年迄今 (YTD2025) 營收年增15%。毛利季增8%，毛利率提升至45%，顯示產品組合優化和營運效率提升。年迄今毛利率43%雖低於去年同期，但季表現已顯著改善。(利多)
  • 營業利益：第三季營業利益季增7%，營業利益率回升至22%。年迄今營業利益年減9%，主要反映上半年調整影響，但公司預期營業利益率有望回升至2023年水準。(利多 - 營運改善)
  • 繼續營運淨利與EPS：來自繼續營運的淨利季增83%，年迄今亦年增7%。來自繼續營運的基本每股盈餘季增90%，年迄今亦年增6%。這顯示核心業務的強勁成長。(利多)
  • 總淨利與EPS：總淨利與總基本每股盈餘的年迄今表現分別年減25%和26%，主要受到停業部門的虧損（特別是Upsher-Smith學名藥業務）影響。這些虧損源於價格壓力、產線轉移延宕及高成本庫存。公司表示相關庫存已接近銷售完畢，並加速轉型至高價值產品。(利空 - 總體獲利受一次性或過渡性因素影響) 但其為策略性轉型的一部分，並預計影響將降低。

產品組合與營運效率

  • 產品組合優化：2025年產品組合中，CDMO佔比達52%，Pharma Sales中的OSD & other small molecule佔30%，顯示公司策略性地將重心轉向高價值的CDMO和特殊劑型產品。(利多)
  • 營運資金效率：NWC/Rev比率從2Q24的53.14%顯著下降至3Q25的23.69%，表明公司在營運資金管理和現金效率方面取得了顯著改善。(利多)

現金流與財務策略

  • 營運現金流增加：營運活動現金流入較去年同期增加約新台幣20.5億元，顯示公司現金生成能力強勁。(利多)
  • 投資控股架構：公司正設立BVI投資控股架構，以集中管理海外資金並支援2026年的投資重點，包括CDMO產能擴建升級與策略性併購。(利多)
  • 可轉換公司債：董事會已核准發行新台幣30億元可轉換公司債，以透過再融資更有效管理槓桿比，提供財務彈性。(利多)

核心EBITDA調節與挑戰

項目 (單位：千新台幣) 2022 2023 2024 3Q2025 YTD
EBITDA 2,273,914 4,841,671 6,461,032 5,650,298
遣散費/重組費用 - - (187,935) (25,945)
不動產處置與收益 - - - 2,590,654
停業部門損益 - - - (1,339,394)
核心EBITA 2,293,818 4,850,069 5,186,084 4,432,292

主要趨勢分析：

  • EBITDA成長：EBITDA從2022年顯著成長至2024年，3Q2025年迄今已達5,650,298千新台幣，顯示公司在核心業務的盈利能力。(利多)
  • 整合挑戰：全球多廠區整合的複雜性與資源投入超出預期，導致綜效實現時程受影響。營運協同在快速擴張中暴露出流程整合和紀律上的落差，公司正透過全球化管理系統統一改善。(利空 - 但公司已積極應對並改善)
  • 一次性項目：報告中包含多項一次性收益（如不動產處置收益2,590,654千新台幣）和虧損（如停業部門損益-1,339,394千新台幣），這些會影響最終淨利潤，但核心EBITA能更真實反映營運績效。

CDMO業務進展

  • 產能擴充與效率提升：資本支出創新高，完成明尼蘇達州Plymouth區域與馬里蘭州舊產線的整併與淘汰。無菌充填產能淨增約10%，固體與液劑產能提升約3%，提高營運效率。(利多)
  • 強勁訂單：CDMO在手訂單攀升至2.96億美元，包含27項新合約和20多項新分子，其中72%為量產專案，為2026年提供良好能見度。(利多)
  • 成本競爭力：全球CDMO網絡整合後，持續提升Upsher-Smith學名藥產品組合的成本競爭力，並在美國自製部分專科藥品。(利多)
  • 營收增長：2025年前三季CDMO業務營收年增56.6%，達新台幣70.3億元。若只計入外部客戶，營收年增19%達新台幣52.7億元，重拾季增動能。(利多)
  • 客戶關係：全球前20大藥廠仍為核心策略客戶，體現長期合作基礎與高度信任。(利多)
  • 效率指標：第三季OTIF (準時足量) 達96%、right first time良率達85%。該事業體人均營收較年初提升30%，顯示上半年調整已收效。(利多)

CDMO廠區投資與市場拓展

  • 馬里蘭廠無菌技術升級：擴充具隔離系統(Isolator-based)的無菌填充產能，以滿足市場對先進製程技術的需求。無菌製程市場預計10年內達104億美元，年複合成長率8.5%。約20項新客戶與現有客戶亟待上線，預計明年底投產。(利多)
  • 加拿大廠皮膚科軟管充填產線擴廠：新增第三條軟管灌裝線，產能提升約40%，已獲20多個市場認證。藥用皮膚科市場預計2030年將翻倍至700億美元。一國際性客戶已進入量產。(利多)
  • 竹南廠新設液態硬膠囊產線：跨足高活性、高度複雜藥物成分(如抗腫瘤藥品)的穩定供應，深化口服製劑領導地位。全球液態硬膠囊市場至2033年將達每年約90億美元。竹南廠已通過美國FDA、英國MHRA認證，強化其全球口服製劑供應樞紐角色。(利多)

全球銷售業務

  • 產品組合質變：學名藥營收因美國市場價格壓力而策略性下架15項產品，導致其他學名藥3Q25 YTD銷售額年化後大幅下滑36%。DLS銷售維持穩定，市佔率近40%，價格下滑符合預期。專科用藥則呈現強勁增長，其中specialty類別在3Q25 YTD銷售額年化後增長30%，主要來自Vigabatrin三劑型貢獻。(利多 - 策略轉型至高價值產品)
  • Vigabatrin成長動能：Vigabatrin三劑型系列在美市佔率已超越競品，保險業者納入給付範圍，前50大客戶中超過八成可獲得給付。新病患與轉換治療方案病患持續高成長，全美超過12個醫療院所使用。VIGAFYDE以「Consistently Correct Concentration」優勢勝出。(利多)
  • 明星產品：VIGAFYDE市佔率季增30%，總病患數季增長一致，十月更是取得突破。Deflazacort將於十二月上市，自九月以來獨特病患數強勁增長超過20%，新病患數自八月以來強勁增長超過10%。(利多)

高潛力即戰產品線

  • 學名藥業務：GLP-1專案已提交兩項適應症，預計2025年第四季獲得簡略新藥申請批准(TAD)。Cyclosporine OPHT (CSP) 和 Cladribine tablets (CDB) 均已回應藥證審查信函，其中Cladribine的專利侵權訴訟結果有利於學名藥方，顯示未來高價值學名藥產品線的潛力。(利多)
  • Cladribine上市情境：預計2026年上市，在競爭者較少的情境下，價格穩定且市佔可期。(利多)

2026年發展藍圖

  • CDMO規模擴張：透過掌握美國市場新需求、持續資本支出提升產能利用率、提升品牌知名度與在手訂單品質、有機成長與併購，進一步提升全球能見度。(利多)
  • 罕見疾病與高價值學名藥成長：聚焦Vigabatrin組合，推進PIV高價值學名藥，透過策略合作、授權引進與併購擴展產品線。(利多)
  • 擴大獨有競爭優勢：提升全球成本效率，利用台灣生產基地優勢。大幅投入AI專案開發專屬AI工具。發行Level-1 ADR擴大全球投資人認知。(利多)

永續發展與ESG表現

  • 公司在MSCI ESG評級中獲得「A」級，EcoVadis獲得「Committed」等級，並入選臺灣證券交易所公司治理100指數前6%-20%。同時在FTSE Russell ESG、台灣企業永續獎、Sustainalytics和商業週刊2025碳競爭力百大企業中獲得肯定。(利多 - 提升企業形象，吸引機構投資)

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