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保瑞（6472）法說會日期、直播、報告分析
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保瑞 (6472) 2025年第二季法人說明會報告分析
本報告詳細闡述保瑞藥業在2025年第二季的營運狀況、財務表現、業務進展以及未來藍圖。整體而言，報告內容揭示了保瑞正處於一個重要的轉型與成長階段，儘管短期內受到一次性因素和匯率波動的影響，其核心業務的成長動能與長期策略布局仍顯強勁。公司積極調整產品組合，聚焦高價值專科用藥及CDMO服務，並在營運效率與永續發展方面亦有顯著進展。報告整體觀點
本報告描繪了保瑞作為一家具備全球視野和執行力的製藥公司形象。公司不僅在台灣製藥業中佔據領先地位，更透過策略性併購與投資，在全球CDMO（委託開發暨製造服務）及專科用藥市場中穩步擴張。報告內容坦承了第二季部分業外因素（如匯損）對帳面數字的影響，但同時強調核心業務的強勁成長與獲利能力。公司管理階層對於下半年的有機成長及「雙引擎」業務表現抱持樂觀態度，顯示對未來發展的信心。對股票市場的潛在影響
短期內，由於2025年第二季的每股盈餘（EPS）受新台幣升值導致的匯損及CDMO部分廠區生產延遲等一次性因素影響，帳面數字可能不如市場預期，這可能在短期內對股價造成壓力。然而，報告中特別澄清若還原匯率影響，核心EPS實則達到歷史次高，且CDMO整合過渡期的一次性影響已告一段落。若市場能夠充分理解這些非經常性因素的影響，並聚焦於公司核心業務的復甦與成長動能，短期股價的回調有望迅速修正。 長期而言，報告所揭示的眾多利多資訊，包括：高價值專科用藥市場的持續投入與顯著成長（Vigabatrin franchise）、CDMO業務強勁的訂單能見度與產能擴充（馬里蘭無菌針劑廠、加拿大皮膚科藥物產線），以及豐富的新藥與學名藥產品線（GLP-1、Stiripentol等），都為公司的長期成長提供了堅實基礎。這些策略布局預期將帶來持續的營收增長與毛利率提升，有助於股價長期穩健上揚。此外，公司在ESG方面的良好表現也將吸引更多注重永續投資的機構法人。對未來趨勢的判斷（短期或長期）
* 短期趨勢： 預期2025年下半年，保瑞將擺脫第二季的匯率與CDMO生產延遲等一次性負面影響。隨著CDMO業務重回成長軌道，以及營業費用槓桿效益的顯現，核心獲利能力有望進一步提升。專科用藥的強勁銷售動能將持續貢獻營收。 * 長期趨勢： 保瑞的長期成長趨勢非常明確且穩固。公司透過以下幾個面向構建其長期競爭優勢： 1. 高價值CDMO服務： 持續擴充無菌針劑、生物製劑及皮膚科藥物等高技術門檻與高毛利CDMO產線，並鎖定全球前20大藥廠客戶，確保長期訂單與穩定合作。 2. 專科用藥與罕病領域深耕： 聚焦如DEE等具未被滿足醫療需求的藍海市場，透過差異化產品（如VIGAFYDE）取得市場領先地位，並持續開發具高潛力的505(b)(2)新藥。 3. 產品線優化： 策略性淘汰低毛利學名藥，轉而開發如GLP-1、免疫抑制劑等高成長或高技術門檻的學名藥，實現產品組合的「量變帶動質變」。 4. 全球化布局： 透過全球10個CDMO廠區和廣泛的市場覆蓋，降低單一市場風險，並善用在地製造紅利。投資人（特別是散戶）應注意的重點
1. 財報細節解讀： 散戶投資人應避免僅看新聞報導的單一EPS數字，務必深入了解財報內容，區分核心獲利與非經常性損益（如匯兌損失）。本報告中提及的「核心EPS達新台幣8.08元」是關鍵指標，顯示公司營運基本面良好。 2. 關注CDMO業務復甦： 密切追蹤馬里蘭無菌針劑廠和竹南廠的生產狀況是否如期改善，以及新增在手訂單的實際貢獻。這是驗證公司短期內能否擺脫過渡期影響的重要依據。 3. 專科用藥成長性： 觀察Vigabatrin等專科用藥的銷售數據是否持續保持高增長，以及新專科用藥產品的市場接受度。這是公司未來獲利的重要驅動力。 4. 產品線進展： 關注GLP-1、Stiripentol等高潛力產品的取證進度與上市時程。這些產品的成功將對公司未來數年的營收與獲利產生重大影響。 5. 匯率風險： 鑑於新台幣升值對第二季業外損益的顯著影響，投資人應留意公司對匯率波動的管理策略及未來新台幣走勢。 6. 長期價值投資： 保瑞的策略性轉型和全球化布局，使其更具長期投資價值。散戶投資人應以更宏觀的視角評估其成長潛力，而非僅著眼於單季的波動。
條列式重點摘要及數字、圖表、表格主要趨勢分析
公司概況與營運里程碑
- 公司基本數據（截至2025年7月）：
- 市值：超過29億美元
- 員工人數：超過2,100人
- 出口國家：超過100個
- CDMO廠區：10個
- 2024年營收：超過6億美元，其中95%來自海外
- 市場地位：台灣製藥公司排名第一
趨勢分析： 這些數據顯示保瑞具備龐大的規模、廣泛的全球布局以及在台灣市場的領導地位，為其未來成長奠定了堅實基礎。高海外營收佔比亦分散了單一市場風險。
- 2025年第二季重要里程碑：
- CDMO業務整合過渡期： 有關的一次性影響已正式落幕，預示著業務將趨於穩定。
- 美國Maple Grove廠區： 與藥廠客戶的合作持續深化，並啟動包裝線建置，為未來產能擴張做準備。
- Vigabatrin三劑型： 整體市場佔有率高度增長，顯示該專科用藥的強勁市場表現。
- 策略性投入： 持續專注於發展性暨癲癇腦病變（DEE）與罕病領域的專科用藥，鎖定高價值市場。
財務表現分析 (2025年第二季)
項目 2Q2025 (新台幣百萬) 1Q2025 (新台幣百萬) 季增率 (QoQ%) 1H2025 (新台幣百萬) 1H2024 (新台幣百萬) 年增率 (YoY%) 營收 4,868 4,480 9% 9,347 7,275 28% 營業毛利 2,019 1,889 7% 3,909 3,473 13% 毛利率 (GM%) 41% 42% -1%p 42% 48% -6%p 營業費用總計 -1,027 -1,208 -15% -2,235 -1,675 33% 營業利益 993 681 46% 1,674 1,798 -7% 營業利益率 (OP Margin%) 20% 15% +5%p 18% 25% -7%p 非營業項目 -437 2,336 -119% 1,899 793 139% 稅後淨利 (續營部門) 448 2,750 -84% 3,199 2,052 56% 基本每股盈餘 (EPS) 5.95 13.55 -56% 19.50 17.83 9% 核心每股盈餘 (排除匯率影響) 8.08 - - - - -
- 營收與獲利趨勢：
- 營收： 2Q2025營收達48.68億元，較1Q2025增長9%，較1H2024年同期（1H2025對1H2024）大幅增長28%，顯示持續的營收成長動能。
- 毛利率： 2Q2025毛利率為41%，較1Q2025的42%略為下降1個百分點。1H2025的毛利率為42%，相較於1H2024的48%有所下滑，主要受CDMO部分廠區生產延遲（馬里蘭無菌針劑廠及竹南廠）導致稼動率較低影響約4個百分點。
- 營業利益： 2Q2025營業利益達9.93億元，較1Q2025大幅增長46%，顯示核心業務營運表現回升。營業費用較管理層指引低約15%，其中約4%得益於匯兌。
- 非營業項目： 2Q2025因新台幣升值，產生約4.37億元的業外匯損，影響每股盈餘約2.4元。此為導致單季淨利與EPS大幅下滑的主因。
- 每股盈餘（EPS）： 2Q2025基本每股盈餘為新台幣5.95元，其中1.81元來自停業部門。若將匯率影響還原，核心每股盈餘可達新台幣8.08元，為歷年不含併購產生之業外利益的歷史次高，僅次於1Q2023。這強烈指出公司核心業務的成長動能已復甦。
- 營收與淨利同步增長 (圖表分析)：
- 2022年至2024年，營收（Rev）從104.94億元穩健成長至192.46億元；稅後淨利（Net Income）也從14.02億元增長至40.40億元。
- GM%則在2023年達到49%高峰後，2024年回落至40%，1H2025則為42%，顯示毛利率有所波動，但趨勢已見穩定。
- 銷售組合分析 (圖表分析)：
- Pharma Sales佔總營收的56%（其中52%來自CHC，4%來自美國市場），CDMO業務佔34%（其中10%來自無菌，24%來自OSD及其他小分子）。
- 該分佈顯示公司業務多元化，且Pharma Sales為主要營收來源。
資產負債表與現金流量分析
- 營運現金流與負債：
- 營運現金流入較去年同期增加新台幣36億元，主因學名藥產品組合調整後，存貨壓力降低，收付款更健康。
- 本季償還新台幣3.7億元債務，較預估釋放的金流更多，負債比逐步好轉。
- 營運資金管理 (圖表分析)：
- Inventories (存貨) 從1H24的9,551下降至1H25的7,645，顯示存貨管理改善。
- AR (應收帳款) 從1H24的4,985下降至1H25的3,225，收帳效率提升。
- Net Debt/EBITDA比率從2024年的1.9下降至1H2025的1.6，顯示債務負擔減輕，財務狀況更趨穩健。
- NWC/Rev (淨營運資金/營收) 在2024年和1Q2025有所上升，但2Q2025已從1Q2025的38.29%下降至28.09%，顯示營運資金效率正在改善。
CDMO業務進展
- 產能與訂單：
- 2025年上半年CDMO業務（含內部訂單）營收年增69.5%，突破新台幣50.1億元。
- 上半年新增在手訂單達1.38億美元，創下新高，顯示未來營收能見度高。
- 已簽約8組新客戶，並有約50%的大分子CDMO詢問來自美國藥廠。
- 雖馬里蘭無菌針劑廠與竹南廠受整合過渡期影響，導致生產延遲與動能放緩，較前季下降26.6%，但公司強調不影響訂單能見度與長期基本面。
- 策略性投資：
- 馬里蘭廠： 臨床階段客戶深化合作轉為長期策略夥伴，規劃優先建置小分子包裝線。Flex Pro無菌針劑產線將於2025年9月承接量產客戶，47%新簽案件為針劑廠案件，訂單能見度佳。預計有約20項新客戶與現有客戶專案於2H26年導入。目標擴充具隔離系統的無菌填充產能。
- 加拿大廠： 高效能皮膚科藥物充填產線擴產完畢，年產能從約150萬劑提升至逾5,000萬劑，符合逾20個國家的藥品溯源規範。皮膚科用藥市場預計至2030年將翻倍達700億美元。
- Maple Grove廠區： 將發展成為美國在地技術與產量領先的口服製劑廠，已獲董事會核准優先建置小分子包裝線，並持續評估數千萬美元的資本投資計畫，以建立北美製造基地實力。
- 服務與品質：
- 提供廣泛的劑型服務，包括：OSD、鼻噴劑、眼藥水、半固體、液體，並於2024年新增注射劑與生物製劑，2025-2027年擴充無菌鼻噴劑與軟膏、高效力產品。
- 全球擁有10個廠區，分佈於北美與台灣。
- 具備大藥廠的品質與新藥公司的細緻，強調技術能力與產能並重，OTIF (準時足量交付) 達92%，Right First Time (首次正確率) 達94%，展現高標準服務品質。
全球銷售業務進展
- 產品組合優化：
- 上半年部分學名藥營收較2024年單季平均下滑，主因在美國市場龐大價格壓力下策略性下架15項產品，推動「量變帶動質變」。
- 特殊專科用藥（主要為VIGAFYDE）增長率佳，是獲利重拾動能的關鍵。
- 專科用藥亮點 - Vigabatrin franchise：
- 季度營收季增約40%。
- 保險業者已將其納入給付範圍，前50大客戶可獲超過8成給付。
- 新病患與轉換治療方案病患持續高度增長，全美超過10個醫療院所住院病患使用。
- VIGAFYDE以「Consistently Correct Concentration」（穩定精確濃度）優勢在治療方案中勝出。
- 癲癇市場策略：
- 聚焦從傳統藥物難治性癲癇（百萬病患，每年1-2萬美元藥費）轉向發展性暨癲癇腦病變（DEE，14萬病患，每年7萬美元藥費）的藍海市場。
- DEE市場具有未被滿足的醫療需求，預期未來10年新藥公司將迎頭趕上市場空缺，但新劑型新藥的選擇將出現斷層，為保瑞提供機會。
- 穩健產品線布局：
- 專科業務（505(b)(2)）：
- Stiripentol：預計2025年第四季至2026年第一季提交Gx膠囊，並於2026年提交RTR/505(b)(2)（具FDA快速審查資格），適應症為Dravet症候群。
- USL551：預計2026-2027年提交，適應症為Dravet症候群和Lennox-Gastaut症候群。
- 另有至少2個新專案正在識別中。
- 學名藥業務：
- GLP-1專案：已提交兩種適應症，預計2025年第四季可取得TAD（Technical Acceptance Document）。
- Cyclosporine OPHT (CSP)：慢性乾眼症用藥，已回應輕微CRL（Complete Response Letter）。
- Cladribine tablets (CDB)：復發型多發性硬化症用藥，已回應主要CRL。
2025年下半年藍圖與永續發展
- 下半年策略藍圖：
- 持續控制匯率與關稅帶來的風險與波動。
- CDMO無菌針劑業務重回成長軌道，並提升成本競爭力。
- 專注於高價值學名藥的取證進度。
- 對雙引擎業務（CDMO與全球銷售）表現保持樂觀。
- 永續發展承諾：
- 上市後首次公司治理評鑑進入前6%-20%級距。
- MSCI ESG Ratings獲得A級，FTSE Russell Score達3.5/5（符合FTSE4GOOD門檻）。
- 北美廠區獲得Ecovadis "Committed" 認證。
趨勢分析： 這些永續發展指標顯示保瑞在公司治理、環境保護和社會責任方面表現優異，有助於提升企業形象並吸引長期投資者。
利多與利空資訊判斷
- 利多 (Bullish) 資訊：
- 核心業務復甦與成長： 還原匯率影響後，2Q2025核心EPS達8.08元，為歷史次高，顯示成長動能復甦。
- CDMO業務強勁增長： 1H2025 CDMO營收年增69.5%至50.1億元，上半年新增1.38億美元在手訂單，創歷史新高。
- CDMO產能與技術升級： 馬里蘭無菌針劑廠、加拿大皮膚科藥物充填產線擴建，Maple Grove廠區規劃成為美國領先的口服製劑廠，預示未來產能與服務範圍大幅提升。
- 高價值客戶基礎： 全球前20大藥廠為核心客戶群，且約50%大分子CDMO詢問來自美國藥廠，顯示客戶質量高且市場需求旺盛。
- 專科用藥表現卓越： Vigabatrin franchise季度營收季增約40%，VIGAFYDE獲得保險給付、病患持續增長、醫療院所採用，且產品具獨特競爭優勢。
- 藍海市場策略： 聚焦高價值且未被滿足醫療需求的DEE與罕病市場，確保長期高毛利成長空間。
- 穩健產品線布局： 積極開發如GLP-1學名藥、Stiripentol等高潛力專科用藥，確保未來產品多元化及營收來源。
- 財務狀況改善： 營運現金流入增加，存貨與應收帳款管理改善，Net Debt/EBITDA比率下降，負債比逐步好轉。
- 優良營運指標： OTIF 92%及Right First Time 94%顯示高效且高品質的營運能力。
- ESG與公司治理： 獲得MSCI ESG A級評等、Ecovadis認證，以及公司治理評鑑排名躍升，有助於吸引更多機構投資人。
- 利空 (Bearish) 資訊：
- 匯率波動影響： 2Q2025因新台幣升值導致約2.4元的每股盈餘匯損，對短期財報數字造成顯著壓力。
- CDMO生產延遲： 馬里蘭無菌針劑廠與竹南廠受整合過渡期影響，導致生產延遲與動能放緩，較前季下降26.6%，影響毛利率。
- 毛利率下滑： 1H2025毛利率42%較1H2024的48%下滑6個百分點，部分原因歸因於CDMO稼動率較低。
- 部分學名藥下架： 策略性下架15項美國學名藥，可能對短期學名藥營收造成影響，儘管是為了優化產品組合。
- NWC/Rev比率高： 儘管絕對數字改善，NWC/Rev比率在2Q2025仍處於28.09%相對高位（相較於歷史數據），可能表示營運資金周轉效率仍有提升空間。
總結
保瑞藥業的2025年第二季報告展現了公司在策略轉型與全球擴張上的堅定決心和初步成果。儘管財報數字受到匯率波動和CDMO產線短期調整等非經常性因素的影響，導致帳面每股盈餘不如預期，但深入分析後可見其核心業務表現強勁，成長動能依然旺盛。 公司正積極將資源重新配置於高價值的CDMO服務（特別是無菌針劑、生物製劑和皮膚科藥物）以及專科用藥領域（如DEE、罕病）。透過不斷的產能擴充、技術升級和產品線優化，保瑞旨在提升整體毛利率和市場競爭力。來自美國Maple Grove廠區和馬里蘭無菌針劑廠的新訂單能見度高，加上Vigabatrin等專科用藥的強勁銷售，都為未來的營收增長提供了清晰的路徑。此外，新學名藥（如GLP-1）和專科新藥（Stiripentol）的開發進度也預示著未來潛在的爆發性成長。 財務管理方面，營運現金流顯著增強，存貨與應收帳款管理效率提升，負債比率亦逐步改善，顯示公司財務體質更加穩健，有助於支撐未來的擴張計畫。在永續發展與公司治理上的努力也獲得了外部肯定，這將進一步鞏固其作為負責任企業的市場形象。對股票市場的潛在影響
短期內，投資者可能因表面EPS數字而產生疑慮，導致股價波動。然而，隨著市場對報告內容的深入理解，特別是排除匯率影響後的「核心EPS」以及CDMO業務整合過渡期結束的利好消息，預計負面情緒將逐漸消退。若公司在下半年能如預期展現營運槓桿效益，股價有望回穩並重拾漲勢。 長期而言，保瑞的戰略清晰，聚焦於高成長、高毛利的專業領域，並在全球範圍內擴大影響力。豐富的產品線和在手訂單，加上不斷提升的營運效率和良好的ESG表現，將為公司帶來穩健且可持續的成長。這些因素將增強保瑞的長期投資吸引力。對未來趨勢的判斷（短期或長期）
* 短期趨勢： 預計2025年下半年將是保瑞的復甦期。隨著CDMO廠區問題解決，核心業務成長動能將全面恢復，加上營業費用控制得宜，獲利能力有望改善。匯率波動仍需持續關注，但公司已意識到並規劃控制風險。 * 長期趨勢： 保瑞的「雙引擎」策略（CDMO與全球銷售）將持續驅動長期成長。在CDMO方面，鎖定高技術門檻的無菌針劑和生物製劑市場，配合全球產能布局，將鞏固其市場地位。在全球銷售方面，深耕高價值專科用藥與罕病領域，並導入具市場潛力的新學名藥，將成為重要的獲利增長點。長期來看，保瑞有望透過其差異化策略和全球化營運，在製藥產業中持續擴大其市場份額和領導地位。投資人（特別是散戶）應注意的重點
1. 勿被單一數字誤導： 仔細閱讀財報，理解影響EPS的非經常性因素，關注經調整後的「核心EPS」更能反映公司真實營運狀況。 2. 聚焦質變而非量變： 理解公司策略性下架低毛利學名藥，轉而投資高價值、高成長潛力產品的長期效益。 3. 追蹤業務進度： 持續關注CDMO各廠區（特別是馬里蘭無菌針劑廠）的產能利用率和新客戶、新訂單的實際貢獻，以及主要專科用藥（如Vigabatrin）的銷售數據。 4. 管理層溝通： 留意公司針對匯率風險和其他不確定性因素的管理策略與未來展望。 5. 長期視角： 保瑞的策略性投資和布局是著眼於長期發展。散戶投資人應抱持長期投資觀念，觀察公司核心競爭力是否持續增強。 整體而言，保瑞藥業在經歷整合過渡期後，正逐步展現其核心業務的強勁韌性與成長潛力。這份報告清晰地勾勒出其未來發展的藍圖，為投資者提供了豐富的判斷依據。
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