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鄉林建設（5531）114年第三季營運簡報分析
此份簡報為鄉林建設（股票代碼：5531）於2025年12月24日發布的114年第三季營運報告。報告內容涵蓋了公司截至2025年9月30日的財務表現，以及台灣與大陸地區的營運動態與未來展望。整體而言，簡報顯示鄉林建設在面臨短期營收下滑的挑戰下，透過非營業收入的改善顯著縮減了淨損，並對未來數年規劃了龐大的推案目標，顯示其對長期發展仍抱持積極態度。
對報告的整體觀點：
從財報數據來看，鄉林建設在114年第三季（1-9月）面臨營收及毛利顯著衰退的壓力，導致營業利益由盈轉虧且虧損擴大。然而，透過大幅改善非營業收支，成功將稅前淨損及本期淨損大幅收斂，每股盈餘的虧損幅度也顯著縮小，這顯示公司在營運成本控管或資產活化方面有所努力。但資產負債表顯示負債比率持續上升，流動性比率則持續下滑並低於同業平均，財務結構仍偏弱。值得注意的是，公司展現了強勁的未來推案計畫，特別是在中國大陸市場的布局，預計至2030年將有高達新台幣865億元的推案總額，這為其長期營收成長提供了潛在動能。涵碧樓品牌的酒店業務也呈現穩定成長。
條列式重點摘要：
財務表現分析（截至114年9月30日）
- 營收淨額： 114年1-9月為新台幣904百萬元，相較於113年同期的1,429百萬元，營收顯著減少。
- 毛利及毛利率： 114年1-9月毛利為194百萬元，毛利率為21.43%，較113年同期的534百萬元及37.35%大幅下降。
- 營業淨(損)利： 114年1-9月營業淨損為(568)百萬元，營業淨利率為-62.89%，相較113年同期的營業淨損(343)百萬元與-24.02%，營業虧損持續擴大。
- 營業外收入及支出： 114年1-9月營業外收入及支出轉為正向的312百萬元，相較於113年同期的(437)百萬元，有顯著的改善。
- 稅前淨損及本期淨損： 受惠於營業外收入的改善，114年1-9月稅前淨損為(257)百萬元，本期淨損為(254)百萬元，較113年同期的(780)百萬元及(684)百萬元大幅縮減。
- 每股盈餘(元)： 114年1-9月每股盈餘為(0.13)元，相較113年同期的(0.50)元，每股虧損大幅收斂。
- 綜合損益總額： 114年1-9月綜合損益總額為(704)百萬元，較113年同期的(441)百萬元虧損擴大，主要受「其他綜合損益」轉為負數所影響。
營收獲利趨勢（年度）
- 合併營收： 從2020年（109年）的5,916百萬元高峰，逐年下滑至2022年（111年）的1,330百萬元，隨後在2023年（112年）及2024年（113年）回升至3,779百萬元及4,108百萬元。但截至114年第三季，營收為904百萬元，低於113年同期的1,429百萬元。
- 母公司稅後淨利： 2020年（109年）為獲利167百萬元，隨後於2021年（110年）至2024年（113年）轉為虧損，並在2022年（111年）達到虧損高峰(-1,376百萬元)。然而，虧損金額在近年呈現收斂趨勢，截至114年第三季虧損127百萬元，較113年同期的493百萬元虧損大幅縮減。
資產負債結構與財務比率
- 資產總計： 截至114年9月30日為42,784百萬元，較113年底的43,109百萬元略有下降，但仍維持在高位。
- 存貨： 截至114年9月30日為17,316百萬元，佔總資產的40.5%，雖較去年同期略有下降，但仍是主要資產項目，顯示大量資金投入於待售建案。
- 流動資產與非流動資產： 流動資產佔比從113年9月30日的52.5%下降至114年9月30日的47.6%，而非流動資產佔比則由47.5%上升至52.4%，資產結構有朝向非流動資產傾斜的趨勢。
- 股東權益總計與每股淨值： 股東權益總計從113年底的10,542百萬元下降至114年9月30日的9,820百萬元。每股淨值也從10.57元下降至9.99元，顯示股東權益的減少。
- 財務比率：
- 負債比率： 從110年的67.43%逐年上升至114年Q3的77.05%，顯著高於同業平均的68.45%，負債壓力持續增加。
- 流動比率： 從110年的196.85%逐年下降至114年Q3的100.11%，遠低於同業平均的154.13%，短期償債能力持續惡化。
- 速動比率： 從110年的27.51%下降至114年Q3的14.02%，亦遠低於同業平均的26.19%，顯示在扣除存貨後，公司的即時變現能力相當不足。
營運動態與未來展望
- 大陸地區涵碧樓項目： 青島涵碧樓項目中的獨棟與複層別墅已「完銷」。南京涵碧樓的酒店式公寓及金融中心辦公室也已達高銷售率（酒店式公寓已售355戶，金融中心已售180戶），顯示涵碧樓品牌在大陸市場仍具吸引力。
- 台灣地區銷售中個案： 鄉林雲峰案已「完銷」。目前仍有鄉林中山賦、鄉林靜岡、鄉林涵泊及鄉林士林官邸（先租後售）等個案在銷售或出租中。
- 涵碧樓酒店業務： 涵碧樓酒店住房率呈現穩定成長，反映其在旅遊產業的良好表現。
- 未來推案計畫（114Q4~119）： 預計從2025年第四季至2030年，台灣與大陸地區合計推案及新購地推案目標金額高達新台幣865億元。其中，大陸地區的推案目標金額為364.86億元，新購地推案為150億元，合計514.86億元，佔總目標的近六成，顯示公司未來營運重心在大陸市場。台灣地區推案目標為300.10億元，新購地推案為50億元，合計350.10億元。
數字、圖表或表格的主要趨勢分析：
合併綜合損益表 - 114年第三季 (新台幣百萬元)
項目 114年 1-9月 113年 1-9月 趨勢 判斷 營收淨額 904 1,429 大幅下滑 利空 毛利 194 534 大幅下滑 利空 毛利率 21.43% 37.35% 大幅下降 利空 營業淨(損)利 (568) (343) 虧損擴大 利空 營業淨利率 -62.89% -24.02% 負數惡化 利空 營業外收入及支出 312 (437) 由負轉正，顯著改善 利多 稅前淨損 (257) (780) 虧損大幅收斂 利多 本期淨損 (254) (684) 虧損大幅收斂 利多 每股盈餘(元) (0.13) (0.50) 每股虧損大幅縮小 利多 本期綜合損益總額 (704) (441) 虧損擴大 (受OCI影響) 利空 分析：公司114年第三季的損益表現呈現兩極化。主營業務（營收、毛利、營業利益）表現不佳，顯示房地產銷售可能受到市場或專案入帳時程影響。然而，透過非營業收入的強勁表現（可能來自資產處分、利息收入或其他投資收益），成功抵銷了部分營業虧損，使得最終的淨損及每股盈餘虧損大幅收斂，這對短期市場情緒而言是個亮點。但綜合損益總額的擴大則顯示，若考慮未實現損益或其他權益變動，整體價值創造仍面臨挑戰。
合併營收與母公司稅後淨利趨勢圖 (新台幣百萬元)
項目 109年 110年 111年 112年 113年 YTD113年Q3 YTD114年Q3 趨勢 判斷 合併營收 5,916 3,474 1,330 3,779 4,108 1,429 904 短期下滑，長期曾回升後又下滑 利空 母公司稅後淨利 167 (587) (1,376) (195) (115) (493) (127) 虧損逐年收斂，短期大幅收斂 利多 分析：從合併營收趨勢圖可見，公司營收波動劇烈，在經歷2020年至2022年的下滑後，於2023-2024年有顯著復甦，但114年第三季又見同期下滑。這可能與建案完工入帳時點、市場銷售速度或個別專案的規模有關。然而，母公司稅後淨利則呈現明確的虧損收斂趨勢，尤其是從2022年(-1,376百萬元)開始，虧損幅度逐年縮小，至114年第三季虧損已大幅減少，這與損益表上非營業收入的貢獻相符，顯示公司在改善整體獲利結構方面取得進展。
合併資產負債表與財務比率 (新台幣百萬元及百分比)
項目 114.09.30 113.12.31 113.09.30 趨勢 (vs 113.09.30) 判斷 資產總計 42,784 43,109 43,987 略微下降 中性偏利空 流動資產合計 20,366 (47.6%) 21,435 (49.7%) 23,113 (52.5%) 金額及佔比持續下降 利空 非流動資產合計 22,417 (52.4%) 21,675 (50.3%) 20,874 (47.5%) 金額及佔比持續上升 中性偏利空 (流動性降低) 存貨 17,316 (40.5%) 17,847 (41.4%) 19,751 (44.9%) 金額及佔比持續下降 利多 (銷售去化) 現金及約當現金 603 681 527 較去年同期增長，但較去年底下降 中性 負債總計 32,963 (77.1%) 32,568 (75.5%) 33,904 (77.1%) 較去年底略增，總體高位 利空 股東權益總計 9,820 (22.9%) 10,542 (24.5%) 10,083 (22.9%) 持續下降 利空 每股淨值(元) 9.99 10.57 10.07 持續下降 利空
財務比率與同業水平比較
比率 110年 111年 112年 113年 114年Q3 同業水平* 趨勢 判斷 負債比率 67.43% 72.67% 74.37% 75.55% 77.05% 68.45% 持續上升，高於同業 利空 流動比率 196.85% 129.24% 119.45% 102.69% 100.11% 154.13% 持續下降，低於同業 利空 速動比率 27.51% 26.10% 14.06% 16.28% 14.02% 26.19% 持續下降，低於同業 利空 分析：資產負債表揭示公司財務結構的弱化。儘管存貨金額略有下降，可能代表部分銷售去化，但其在總資產中仍佔據高比例。流動資產佔比下降與非流動資產佔比上升，表明資產配置向流動性較低的項目傾斜。更關鍵的是，負債比率持續走高，且流動比率和速動比率均呈現下降趨勢並顯著低於同業平均，這表明公司的短期償債能力和財務穩健性均相對較弱，財務風險持續累積。
114Q4~119預計推案目標表 (新台幣佰萬元)
地區 項目類別 預估/推案目標金額 預計新購地推案目標金額 小計 判斷 台灣 現有推案 30,010 - 35,010 利多 新購地推案 - 5,000 大陸 現有推案 36,486 - 51,486 新購地推案 - 15,000 合計 66,496 20,000 86,496 利多 分析：此表格是報告中最為利多的資訊。公司規劃在未來五年（2025年第四季至2030年）推出總額高達新台幣865億元的建案，顯示其擁有相當龐大的土地儲備和發展計畫。其中，大陸地區的推案量佔比超過六成，突顯公司未來將更依賴大陸市場的銷售收入。若這些推案能如期順利銷售入帳，將為公司帶來顯著的營收增長和獲利改善，有助於扭轉當前的財務困境，並降低存貨壓力。
利多與利空資訊判斷：
利多資訊：
- 淨損及每股盈餘虧損大幅收斂： 114年1-9月稅前淨損、本期淨損及每股盈餘虧損相較去年同期大幅減少，顯示公司在獲利改善方面取得成果，尤其是非營業收入的強勁貢獻。（依據：合併綜合損益表）
- 母公司稅後淨利虧損逐年收斂： 從2022年（111年）的虧損高峰後，母公司稅後淨利虧損金額持續收斂，顯示營運效率或策略調整的效果。（依據：營收獲利趨勢-年度圖表）
- 涵碧樓品牌專案銷售良好： 青島涵碧樓別墅已完銷，南京涵碧樓酒店式公寓及金融中心辦公室也達到高銷售率，證明涵碧樓品牌的高端市場吸引力。（依據：青島涵碧樓項目、南京涵碧樓項目）
- 涵碧樓酒店住房率穩定成長： 涵碧樓酒店業務的穩定成長為公司提供持續性的營收來源。（依據：鄉林營運展望）
- 龐大的未來推案計畫： 預計至2030年，台灣與大陸地區合計推案及新購地推案目標總額高達新台幣865億元，為公司提供強勁的長期營收成長潛力。（依據：114Q4~119預計推案目標表）
利空資訊：
- 營收、毛利及營業利益顯著衰退： 114年1-9月營收、毛利及營業淨利均大幅下滑，營業虧損擴大，顯示主營業務的獲利能力面臨嚴峻挑戰。（依據：合併綜合損益表）
- 財務結構持續惡化： 負債比率持續上升，且流動比率及速動比率均持續下降並遠低於同業平均，顯示公司財務風險增加，短期償債能力不足。（依據：合併資產負債表、財務比率）
- 股東權益及每股淨值下降： 股東權益總計及每股淨值呈現下降趨勢，侵蝕了股東價值。（依據：合併資產負債表）
- 存貨佔比仍高： 儘管存貨略有下降，但其在總資產中仍佔據高比例，可能影響資金周轉效率並增加市場風險。（依據：合併資產負債表）
- 資產結構向非流動資產傾斜： 流動資產佔比下降，非流動資產佔比上升，可能影響公司資產變現的彈性。（依據：合併資產負債表）
對股票市場的潛在影響：
鄉林建設股票（5531）可能會受到短期負面情緒和長期潛在利好的綜合影響。短期內，營收和營業利潤的顯著下滑以及財務比率的惡化，可能會對股價構成壓力，導致投資者對其短期獲利能力和財務健康狀況感到擔憂。然而，每股虧損的顯著收斂以及涵碧樓品牌專案的良好銷售表現，可能會為股價提供一定的支撐。從長遠來看，公司宣布的龐大推案計畫，特別是新台幣865億元的推案目標，將被市場解讀為一個重要的利多信號，有望提振投資者對其未來成長的信心。若市場對這些未來推案的實現能力和銷售前景持樂觀態度，可能會吸引長期投資者或觸發股價在低點的反彈。
對未來趨勢的判斷（短期或長期）：
- 短期趨勢： 公司在2025年第四季至2026年上半年，預計仍將處於營收和毛利承壓的階段。雖然非營業收入可能繼續提供獲利支撐，但若主要建案尚未進入大量完工入帳期，營運數字的改善可能有限。財務槓桿高、流動性低的狀況仍將是短期內的挑戰。市場可能會聚焦於其能否有效去化現有存貨，以及未來推案的啟動進度和銷售狀況。
- 長期趨勢： 鄉林建設展現了明確的長期發展策略，以「地產、旅遊、商業」三大方向加速前進。其龐大的未來推案計畫，尤其是在中國大陸市場的深耕，為長期營收增長奠定了基礎。如果這些計畫能順利執行並銷售順暢，公司的財務狀況有望在未來三至五年內顯著改善，營收和獲利能力將得到提升，負債結構也有望優化。涵碧樓酒店業務的穩定成長也將為公司提供多元化的獲利來源。因此，長期而言，若宏觀經濟環境穩定且房地產市場保持健康，鄉林建設具有扭轉當前困境的潛力。
投資人（特別是散戶）應注意的重點：
- 營收與入帳時程： 房地產公司的營收具有週期性。散戶投資人應密切關注公司未來建案的完工進度、預售狀況以及預計的入帳時程，而非僅憑單季營收判斷其表現。
- 財務結構風險： 公司負債比率高，流動性比率低於同業平均，顯示其財務體質較弱。散戶應審慎評估其承擔風險的能力，並留意是否有新的融資需求或現金流壓力。
- 非營業收入的持續性： 雖然114年非營業收入表現亮眼，但散戶應分析其來源是否具備持續性，或僅為一次性收益，以避免對未來獲利產生誤判。
- 未來推案的實現與銷售： 865億元的推案目標固然可觀，但其能否如期實現、銷售狀況如何，以及潛在的銷售風險（如房市景氣、政策變動、去化速度）均是重要的觀察指標。散戶應關注公司對這些專案的最新進展報告。
- 中國大陸市場風險： 公司未來營運重心偏向中國大陸市場，這意味著需面對中國房地產政策、經濟波動及地緣政治等潛在風險。散戶應綜合評估這些外部因素對公司營運的影響。
- 每股淨值的變化： 每股淨值下降可能表示公司價值正在被侵蝕，散戶應關注這一趨勢是否能止穩回升。
總結
鄉林建設在114年第三季的營運簡報中，揭示了短期內主營業務表現疲軟的現狀，營收和營業利潤均面臨壓力。同時，其財務結構呈現高負債和低流動性的挑戰，這對公司的短期穩健性構成潛在風險。然而，公司透過非營業收入的顯著改善，成功縮小了本期淨損和每股虧損，為投資者提供了一絲希望。更為關鍵的是，鄉林建設展現了宏大的長期願景，規劃至2030年將有高達新台幣865億元的推案總額，特別是在大陸市場的深耕，這預示著巨大的未來營收增長潛力。涵碧樓酒店業務的穩定成長也為其多元化發展增添亮點。
對於股票市場而言，鄉林建設的股價可能會在短期內因當前財務數據的壓力而波動，但長期則受其未來推案計畫的進展和涵碧樓品牌價值的支持。散戶投資者應保持謹慎，在評估其未來潛力時，需密切關注公司實際的銷售去化能力、財務風險管理以及各項大型推案的執行情況，尤其是在中國大陸市場可能面臨的變數。唯有當這些計畫逐步兌現，並伴隨財務結構的改善，鄉林建設的長期投資價值才能真正顯現。
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