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合正（5381）法說會日期、直播、報告分析

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台北市中山區南京東路二段111號5樓 (富邦南京大樓5樓會議室)
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本公司受邀參加富邦證券舉辦之法人說明會，報告本公司營運狀況。
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報告整體分析與總結

本報告為光譜電工股份有限公司（股票代碼：5381，原合正科技股份有限公司）於2025年12月17日舉辦之法人說明會內容。報告內容清晰地展示了公司在過去幾年的戰略轉型、營運成果及未來發展方向。整體而言，公司透過併購三江電機企業，成功地將營運重心轉向變壓器製造，並積極佈局國內外的基礎建設與能源轉型商機。同時，其電子事業處也持續在PCB鑽孔耗材領域尋求新的成長動能，特別是配合產業外移至東南亞的趨勢。

財務數據顯示，公司在營收和獲利能力方面均呈現顯著的成長，特別是2024年度及2025年前三季的表現。雖然部分流動性及償債能力指標有所下滑，反映了公司為擴張而進行的投資及負債增加，但總體獲利能力的提升和策略性佈局，為公司未來發展奠定了基礎。

對股票市場的潛在影響

光譜電工的戰略轉型和市場佈局有望對其股價產生積極影響。變壓器事業處受益於全球能源轉型、電網基礎設施升級以及北美市場的強勁需求，預期將帶來穩定的訂單和營收增長。尤其在台電強韌電網計畫的加持下，國內市場的能見度高，訂單來源穩定。取得UL/CUL認證更是打開北美市場的關鍵。

電子事業處雖然佔比相對較低，但其在PCB鑽孔耗材領域的技術積累和對新興應用（如電動車、AR/VR、低軌衛星）的佈局，以及配合客戶赴東南亞設廠的策略，也為公司提供了潛在的成長空間。隨著公司持續擴大產能、提升效率並深化國際市場滲透，市場對其營收和獲利增長的預期將會提高。短期內，市場可能會關注公司訂單的實際落地情況以及新產能的利用率；長期而言，公司在能源基礎設施和電子產業供應鏈中的戰略地位，將是其價值重估的關鍵。

對未來趨勢的判斷（短期或長期）

  • 短期趨勢：
    • 受益於台電強韌電網計畫的訂單將持續貢獻營收。
    • 北美市場的UL/CUL認證產品初期出貨表現和客戶拓展情況將是關注焦點。
    • 2025年第四季的財務表現，特別是變壓器事業處的營收貢獻，將是判斷全年成長動能的關鍵。
    • 流動比率和負債比率的短期變化，可能需要市場進一步消化和理解其背後的營運擴張意圖。
  • 長期趨勢：
    • 全球能源轉型和AI應用帶來的電力需求增長，將長期支撐變壓器市場。
    • 北美市場對配電變壓器的高複合年增長率（CAGR 6.9%）預期，為公司提供了重要的長期成長動能。
    • 公司在非晶質變壓器等高效率產品上的佈局，符合節能減碳的長期趨勢。
    • 電子事業處在新興PCB應用領域及東南亞市場的深耕，將為公司提供多元化的長期成長引擎。
    • 長期而言，光譜電工有望成為台灣在電網基礎設施和電子材料領域的領導者之一。

投資人（特別是散戶）應注意的重點

  1. 策略轉型成效： 密切關注變壓器事業處的訂單執行率、新客戶拓展速度及產能擴充效益，確保其能持續貢獻主要營收與獲利。
  2. 財務槓桿： 留意公司因應擴張所需資金而增加的負債水平，分析其負債結構與現金流量，確保財務穩健性。流動性比率的下降需要警惕，但應結合公司成長前景綜合判斷。
  3. 國際市場風險： 北美市場雖潛力巨大，但也存在匯率波動、國際貿易政策變化及當地競爭等風險。需關注公司海外訂單的穩定性及獲利能力。
  4. 原材料成本與供應鏈： 變壓器製造涉及銅、矽鋼片等大宗原物料，其價格波動可能影響毛利率。同時，全球供應鏈的穩定性也是考量因素。
  5. 技術創新與產品組合： 關注公司在高效能、節能變壓器及高階PCB鑽孔耗材上的研發投入，確保其產品能持續符合市場趨勢並保持競爭力。
  6. 資訊透明度： 散戶應持續追蹤公司發布的財報、營收月報及重大訊息，以獲取最即時的營運資訊。

條列式重點摘要

公司概況

  • 公司基本資訊：
    • 設立日期：1991年9月6日。
    • 董事長：凃俊光先生。
    • 資本額：新台幣24.45億元（減資前）。
    • 上櫃日期：1999年3月19日（股票代號：5381）。
    • 員工人數：約130人。
    • 生產基地：中壢工業區桃園廠及樹林區三江廠。
    • 主要產品：改良桿上變壓器、亭置式變壓器、非晶質變壓器、鑽孔用潤滑鋁蓋板、鑽孔用下墊板及其他耗材、美容保養品。
  • 公司沿革重要里程碑：
    • 1991年：成立合正科技股份有限公司。
    • 1999年：核准為股票上櫃公司。
    • 2005-2017年：陸續取得多項鑽孔用相關專利及導電蓋板專利。
    • 2017年：收購綠祚股份有限公司，提升整體營運效益。
    • 2023年：收購三江電機企業股份有限公司，擴大變壓器事業。
    • 2025年11月25日：經經濟部核准，更名為光譜電工股份有限公司。
  • 投資架構：
    • 光譜電工股份有限公司旗下擁有：
      • 鋐正科技(股)有限公司（持股55%）：負責電子事業處。
      • 三江電機企業(股)有限公司（持股100%）：負責變壓器事業處。
      • 綠祚(股)有限公司（持股100%）：負責保養品事業處。

產業及營運概況

  • 主要產品營收比重（基於112年3月併購三江電機後）：
    • 變壓器：83%
    • 印刷電路板耗材：17%
    • 美容產品：0%
  • 變壓器事業處產品概觀：
    • 高效率/油浸式配電變壓器： 採用高效率高導磁性矽鋼片，降低鐵損及噪音，低磁束密度設計，並使用高性能省能源矽鋼片、銅線圈導體及鑽石絕緣材料，增強短路應力。產品包括亭置式變壓器與桿上型變壓器，具備多種電壓等級與容量選擇。
    • 非晶質變壓器： 於1996年引進美國技術，相較傳統矽鋼片變壓器，在無負載情況下可減少60-70%鐵損，具低消耗、高能效特性。適用於再生能源案場與工業應用，電壓等級24KV以下、三相、容量4000KVA以下。
    • UL/CUL listed變壓器： 於2025年3月取得UL/CUL實驗室認證，7月取得美/加medium Voltage三相變壓器認證。共計11款系列產品，容量範圍75KVA至2500KVA，適用於美國/加拿大電網與工業應用。
  • 競爭優勢、商機與佈局：
    • 配合台電/強韌電網計劃：
      • 台電提出十年《強化電網韌性建設計畫》，總預算5,645億元，其中「強固工程」預算1,250億元，重點在設備升級與老舊設備汰換，減少停電事故。
      • 三江電機具台電多項定型合格與承製能力，持續取得台電契約項目與訂單。
    • 國內太陽能發電案場應用： 提供優質變壓器，擴大國內使用者與客戶群，積極承接客製化訂單，2025年列舉多個代表性案場。
    • 台灣儲能市場： 處於快速發展期，受政策驅動及綠電併網影響。經濟部與能源署鼓勵「表後儲能」並提供補助，擴展企業市場。
      • 為掌握2026年市場趨勢，計畫將錶後儲能承製能力由2500KVA提升至4000KVA，並積極爭取與EPC廠商合作。
    • 北美市場佈局：
      • 2025年至2033年北美配電變壓器市場規模預計成長214億美元，複合年增長率為6.9%，其中亭置式變壓器佔主導地位。
      • 2025年7月取得UL/CUL認證，鎖定15KV~25KV三相亭置式變壓器為主力產品，規劃11款機種符合當地法規與DOE能效標準，擴大海外營收。
  • 電子事業處-LAE鑽孔製程產品應用：
    • 印刷電路板（PCB）應用範圍： PCB為「電子工業之母」，應用於電腦周邊、通訊設備、工業產品及智慧型穿戴裝置。
    • 新興成長引擎： 5G商轉、小基地台、電動車、AR/VR元宇宙、低軌衛星等是PCB增長的新引擎，公司產品將隨科技更新提供相對應產品，期望穩定成長獲利。
    • 海外佈局： 因應PCB廠外移趨勢（如欣興、南電等大廠），鑽孔耗材需求同步外移，公司佈局越南、泰國等東南亞市場，預期營收比重將逐年拉升。
    • 鑽孔耗材功能： 透過上蓋板可加強定位精準度、散熱、增加銅箔基板疊板數、延長機台與鑽針壽命、潤滑並改善孔壁粗糙度。下墊板則用於保護鑽機檯面、防止出口毛頭、降低鑽針溫度、清潔膠渣。

財務概況

最近二年度及截至第三季之資產負債表（單位：新台幣仟元）

會計科目 2025年9月30日 2024年12月31日 2023年12月31日
金額 % 金額 % 金額 %
流動資產 1,423,822 29 1,440,810 44 1,399,739 41
非流動資產 3,432,656 71 1,867,942 56 2,041,538 59
資產總計 4,856,478 100 3,308,752 100 3,441,277 100
流動負債 1,313,557 27 794,457 24 1,695,215 49
非流動負債 1,256,311 26 369,748 11 468,545 14
負債總計 2,569,868 53 1,164,205 35 2,163,760 63
母公司權益 2,225,610 46 2,086,442 63 1,232,593 36
非控制權益 61,000 1 58,105 2 44,924 1

主要趨勢分析：

  • 資產總計： 從2023年底的3,441,277仟元微幅下降至2024年底的3,308,752仟元，但在2025年9月30日顯著增長至4,856,478仟元，主要受到非流動資產大幅增加的驅動（從2024年底的1,867,942仟元增至2025年9月30日的3,432,656仟元），此趨勢與公司併購三江電機及擴大營運的策略相符。
  • 負債總計： 2024年底的負債總計（1,164,205仟元）較2023年底（2,163,760仟元）有顯著下降，但到2025年9月30日再次大幅攀升至2,569,868仟元，其佔資產總計的比重從2024年的35%升至2025年Q3的53%，反映公司為支持資產擴張而增加了負債。
  • 母公司權益： 持續穩健增長，從2023年底的1,232,593仟元增至2024年底的2,086,442仟元，並進一步增至2025年9月30日的2,225,610仟元，顯示股東權益的累積與公司價值的提升。

最近二年度及截至第三季之損益表（單位：新台幣仟元）

會計科目 2025年01~09月 2024年度 2023年度
金額 % 金額 % 金額 %
營業收入淨額 1,690,987 100 2,334,455 100 1,189,052 100
營業毛利 425,050 25 516,056 22 202,454 17
營業利益 251,149 15 256,483 11 19,079 2
稅前淨利 222,582 13 272,066 12 16,111 1
本期淨利 168,394 10 212,978 9 13,414 1
母公司淨利 156,499 10 199,797 9 9,932 1
每股盈餘 (稅後)(元) $0.65 $0.93 $0.05

主要趨勢分析：

  • 營業收入淨額： 呈現強勁增長趨勢。2024年度的營業收入淨額達2,334,455仟元，較2023年度的1,189,052仟元幾乎翻倍，顯示併購三江電機的效益。2025年前三季已達1,690,987仟元，預示全年營收有望再創新高。
  • 獲利能力： 顯著提升。
    • 毛利率： 從2023年度的17%穩步提升至2024年度的22%，並在2025年前三季達到25%。
    • 營業利益率： 從2023年度的2%大幅提升至2024年度的11%，並在2025年前三季達到15%，顯示營運效率顯著改善。
    • 本期淨利率： 同樣從2023年度的1%大幅提升至2024年度的9%，並在2025年前三季達到10%。
  • 每股盈餘（EPS）： 從2023年度的0.05元大幅躍升至2024年度的0.93元，2025年前三季已達0.65元，預計全年EPS將繼續保持良好表現，對股東回報能力大幅增強。

最近二年度及截至第三季之重要財務比例（單位：百分比）

2025年01~09月 2024年度 2023年度
流動比率 108.39% 181.36% 82.57%
速動比率 66.53% 95.29% 28.93%
應收款項週轉率(次) 5.80 8.26 8.17
存貨週轉率(次) 2.78 2.33 2.08
負債佔資產比率 52.92% 35.19% 62.87%
長期資金佔固資比率 200.18% 453.00% 289.58%
資產報酬率 5.95% 7.18% 1.57%
股東權益報酬率 10.13% 12.45% 1.30%
純益率 9.96% 9.12% 1.13%

主要趨勢分析：

  • 流動性比率： 流動比率在2024年度達到181.36%的高點後，於2025年前三季下降至108.39%。速動比率也呈現類似趨勢（從95.29%降至66.53%），顯示短期償債能力在擴張期間有所壓力，但流動比率仍維持在100%以上。
  • 營運效率：
    • 應收款項週轉率： 從2024年度的8.26次下降至2025年前三季的5.80次，可能表示應收帳款回收速度變慢。
    • 存貨週轉率： 從2023年度的2.08次穩步上升至2025年前三季的2.78次，顯示存貨管理效率或銷售動能有所提升。
  • 財務槓桿： 負債佔資產比率從2024年度的35.19%顯著上升至2025年前三季的52.92%，與資產負債表中負債總額的增加趨勢一致，反映公司為擴大營運而增加了財務槓桿。
  • 獲利能力比率：
    • 資產報酬率與股東權益報酬率： 從2023年度的低點（資產報酬率1.57%，股東權益報酬率1.30%）大幅提升至2024年度（7.18%和12.45%），2025年前三季雖略有下降（5.95%和10.13%），但仍遠高於2023年度，顯示公司資本運用和為股東創造價值的能力大幅改善。
    • 純益率： 從2023年度的1.13%持續提升至2024年度的9.12%，並在2025年前三季達到9.96%，表明公司營收轉化為淨利潤的效率持續增強。

未來發展策略

  • 變壓器事業處：
    • 市場驅動因素： 受AI應用、電網汰舊換新、再生能源轉換三大因素推動，帶來龐大電力需求。
    • 目標市場與策略： 優先深耕北美市場，同時滿足台電十年電網強韌需求，並透過提升產能、優化良率、調整產品結構以強化獲利。
    • 國內策略： 積極爭取台電《強化電網韌性建設計畫》下的變壓器合約，穩健接單。擴大與國內EPC廠商合作，聚焦再生能源與儲能案場，增加非晶油浸式變壓器銷售。
    • 國外策略： 2025年優先聚焦北美市場，鎖定15KV~25KV三相亭置式為主力產品，積極佈局海外，目標逐年增加市佔率和長期客戶。計畫推出符合當地法規與DOE能效的11款機種。
  • 電子事業處：
    • 印刷電路板應用範圍： 涵蓋電腦週邊、通訊設備、工業產品、智慧型穿戴裝置等廣泛應用，並積極拓展電動車、AR/VR元宇宙、低軌衛星等新興成長領域。公司目標是隨科技更新提供相對應產品，維持穩定成長與獲利。
    • 海外佈局： 因應PCB製造廠（如欣興、南電等）大舉外移至越南、泰國等東南亞地區，公司鑽孔耗材需求亦將同步外移，預期未來東南亞市場營收比重將逐年拉升。

利多與利空判斷

利多因素

  1. 戰略轉型與市場聚焦： 公司更名為「光譜電工」並成功將主營業務轉向變壓器製造（佔營收83%），顯示明確的發展方向和對高成長市場的把握。
    依據：公司沿革、主要產品營收比重。
  2. 受惠於國家級基礎建設計畫： 台電「強化電網韌性建設計畫」總預算達5,645億元，其中「強固工程」1,250億元，為變壓器提供巨大且穩定的國內市場需求。三江電機作為合格供應商，訂單來源有保障。
    依據：競爭優勢、商機與佈局（一）。
  3. 符合全球能源轉型趨勢： 高效率非晶質變壓器可減少60-70%鐵損，適用於再生能源案場與工業應用，切合全球節能減碳和再生能源發展趨勢。
    依據：變壓器事業處產品概觀（二）、競爭優勢、商機與佈局（一）。
  4. 積極拓展具高成長潛力的國際市場： 2025年取得UL/CUL認證，並將北美市場（預計2025-2033年複合年增長率6.9%，規模達214億美元）列為主力市場，為公司提供顯著的海外成長動能。
    依據：變壓器事業處產品概觀（三）、競爭優勢、商機與佈局（二）。
  5. 台灣儲能市場商機： 受政策驅動和政府補助，台灣「表後儲能」市場快速發展，公司計畫將錶後儲能承製能力提升至4000KVA，並積極與EPC廠合作，抓住新興市場機遇。
    依據：競爭優勢、商機與佈局（二）。
  6. 電子事業處的新興應用與海外佈局： PCB鑽孔耗材受益於5G、電動車、AR/VR、低軌衛星等新興應用，同時公司積極配合客戶赴東南亞設廠，有助於維持並提升營收比重。
    依據：電子事業處-LAE鑽孔製程產品應用。
  7. 財務表現顯著改善：
    • 營收與獲利能力大幅提升： 2024年度營業收入淨額幾乎翻倍，毛利率、營業利益率、本期淨利率持續提升，純益率穩步增長。
    • 每股盈餘強勁成長： EPS從2023年的0.05元躍升至2024年的0.93元，2025年前三季達0.65元。
    • 股東權益增長： 母公司權益持續穩健成長。

    依據：損益表、資產負債表、重要財務比例。

利空因素

  1. 短期流動性壓力： 流動比率和速動比率在2025年前三季有所下降（流動比率從181.36%降至108.39%，速動比率從95.29%降至66.53%），顯示短期償債能力在擴張期間面臨壓力。
    依據：重要財務比例。
  2. 財務槓桿增加： 負債佔資產比率從2024年度的35.19%顯著上升至2025年前三季的52.92%，顯示公司為支持業務擴張而增加了負債，財務風險相對提高。
    依據：資產負債表、重要財務比例。
  3. 應收帳款週轉率下降： 應收款項週轉率從2024年度的8.26次下降至2025年前三季的5.80次，可能意味著應收帳款回收速度變慢，影響營運現金流。
    依據：重要財務比例。

整體分析與總結

光譜電工（5381）正處於一個重要的戰略轉型期，透過併購三江電機並更名，明確將重心放在變壓器業務，此舉使其能深度參與到全球能源轉型和電網基礎設施升級的浪潮中。公司在國內市場受惠於台電的強韌電網計畫，訂單能見度高；在國際市場則積極佈局北美，透過UL/CUL認證取得關鍵市場准入，並以高效率的非晶質變壓器等產品抓住商機。電子事業處雖為輔助，但其在PCB鑽孔耗材的新興應用及東南亞市場的佈局，也為公司提供了多元化的成長潛力。

財務數據方面，公司近年來營收和獲利能力均有顯著提升，毛利率、營業利益率、純益率及每股盈餘（EPS）均呈現積極增長，顯示經營效率和盈利能力大幅改善。這些亮眼的財務表現是公司戰略轉型成功的直接證明。然而，伴隨高速擴張而來的流動性比率下降和負債比率上升，則需投資人密切關注。雖然這些變化在成長型企業中並非罕見，通常是為了支撐資本支出和營運擴張，但仍需審慎評估其財務風險管理能力。

對股票市場的潛在影響

光譜電工的股價表現預計將受到多重積極因素的推動。首先，變壓器業務的強勁增長潛力，尤其是在國內外市場的訂單確定性，將提升市場對其未來營收和獲利的預期。其次，公司在能源基礎設施和綠色能源領域的戰略定位，符合當前全球主流的投資趨勢，有助於吸引長期資金。然而，短期的財務槓桿增加和流動性變化，可能會對股價造成一定波動。如果公司能夠有效管理其負債並展示穩健的現金流，市場對其估值將會更加樂觀。

對未來趨勢的判斷（短期或長期）

  • 短期趨勢： 在短期內，光譜電工的營收將主要由台電計畫的訂單和北美市場的初期拓展所驅動。市場將密切關注其每月營收公告，以及新產能的實際貢獻。若能持續繳出亮眼的獲利成績，有望推動股價上漲。同時，財務比率的變化，尤其是流動性和負債水平，可能會引發市場的短期波動和重新評估。
  • 長期趨勢： 從長期來看，光譜電工在全球能源轉型、電網智能化及新興電子應用領域的佈局，為其提供了堅實的成長基礎。隨著北美市場的滲透率提升、儲能業務的發展以及東南亞電子材料市場的擴張，公司有望實現可持續的營收和獲利增長。非晶質變壓器等技術創新將是其保持競爭力的關鍵，使其在未來電網發展中扮演更重要的角色。

投資人（特別是散戶）應注意的重點

對於投資人，尤其是散戶而言，應將重點放在以下幾個方面：

  1. 策略執行與訂單追蹤： 密切關注公司在台電和北美市場的實際訂單獲取、執行進度及客戶拓展情況。這些是變壓器業務成長的關鍵驅動力。
  2. 財務健康度： 雖然獲利能力顯著提升，但需留意公司負債的結構和償債能力。確保其高成長不是以過高的財務風險為代價。定期檢視流動比率、速動比率及負債佔資產比率的變化。
  3. 產能利用率與效率： 隨著擴產計畫的推進，關注新產能的實際利用率和生產效率，這將直接影響公司的成本結構和毛利率。
  4. 國際市場風險： 北美市場的潛力巨大，但潛在的貿易壁壘、匯率波動及當地競爭等風險不容忽視。公司應對這些風險的能力是評估其海外擴張成功與否的重要指標。
  5. 多元化佈局效益： 除了變壓器業務，電子事業處在新興應用及海外市場的發展，也應納入評估，看其能否為公司帶來穩定的第二成長曲線。
  6. 資訊透明與溝通： 建議投資人仔細研讀公司發布的財報和法人說明會資料，並關注管理層對未來營運展望的說明，以形成全面的投資判斷。

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本公司受邀參加元富證券舉辦之法人說明會，報告本公司營運狀況。
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