萬在（4543）法說會日期、內容、AI重點整理

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萬在（4543）法說會日期、直播、報告分析

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地點
高雄市前鎮區中山二路2號九樓之一
相關說明
本公司受邀參加114年11月27日由台新證券舉辦之聯合法人說明會，說明本公司之營運概況及未來展望。
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分析總結

本報告揭示了萬在工業股份有限公司（股票代碼：4543）在面對產業轉型時所採取的積極策略與所面臨的短期財務挑戰。整體而言，公司正處於一個關鍵的轉型階段，試圖從傳統汽車零組件製造商，轉型為涵蓋電動車、人工智慧（AI）、資料中心及儲能等高成長領域的先進散熱解決方案提供者。

對報告的整體觀點

此份法人說明會報告呈現了萬在工業股份有限公司清晰的長期策略願景與雄厚的研發實力。公司不僅在傳統汽車散熱領域保持深耕，更透過垂直整合與水平展開，積極佈局電動車熱管理、AI PC散熱、伺服器液冷、浸沒式冷卻以及儲能系統等前瞻性技術。這顯示了公司對未來市場趨勢的敏銳洞察力及轉型決心。然而，財務數據卻顯示，這項轉型過程對短期營收與獲利造成了顯著壓力，2025年第三季更是出現了稅後淨利虧損，這表明新業務的成長尚未能完全彌補傳統業務的下滑與轉型投入的成本。

對股票市場的潛在影響

  • 短期影響：利空 (Bearish)

    2025年第三季的淨利虧損及每股盈餘轉負，將對市場情緒構成利空。投資者通常對短期盈利能力惡化反應負面，可能導致股價在短期內承壓。營收連續下滑、應收帳款周轉率降低等營運效率指標的惡化，也可能加劇市場的擔憂。

  • 長期影響：具潛在利多 (Potentially Bullish)

    儘管短期表現不佳，公司積極佈局電動車、AI、資料中心、儲能等高成長市場的策略，以及在先進散熱技術上的研發投入與專利累積，則具備長期利多潛力。如果公司能成功將這些新興業務轉化為實質盈利，並證明其競爭優勢，長遠來看有助於提升公司估值。然而，這需要時間來驗證。

對未來趨勢的判斷

  • 短期趨勢：挑戰與陣痛

    預期萬在工業在未來數個季度仍將面臨營收與獲利能力的挑戰。從傳統業務向新興業務的轉型需要時間，且新產品的市場接受度與放量生產需要逐步實現。公司需努力控制成本，加速新業務的盈利化，並改善營運效率指標。

  • 長期趨勢：轉型成功與否是關鍵

    長期而言，萬在工業的命運將取決於其轉型策略的執行成效。若公司能有效整合其在車用、AI、資料中心與儲能等領域的散熱技術，並在高價值產品與服務上取得突破，有望在新一波科技浪潮中佔據有利地位。特別是液冷與浸沒式冷卻技術在AI伺服器與資料中心的高算力需求下，具有廣闊的發展前景。

投資人（特別是散戶）應注意的重點

  1. 密切關注盈利狀況： 最重要的指標是每季的營收和稅後淨利。散戶應觀察公司何時能重回盈利，以及新興業務（例如「冷卻模組」）的收入是否持續增長並開始貢獻顯著利潤。
  2. 評估轉型執行力： 公司的戰略方向正確，但執行力至關重要。關注公司在新領域的客戶拓展、訂單獲取情況，以及新技術的商業化進程。
  3. 營運效率指標： 應收帳款周轉率的持續下降值得關注，這可能影響公司的現金流。庫存管理與成本控制在轉型期尤為重要。
  4. 宏觀經濟與產業風險： 報告中提及的地緣政治、關稅、水電成本等外部因素，可能對公司的全球佈局和獲利能力造成衝擊，散戶需留意相關新聞與政策變化。
  5. 耐心與風險管理： 鑑於公司正處於轉型期，投資可能需要較長時間才能見到回報。散戶應保持耐心，並根據自身的風險承受能力進行投資決策，避免過度集中投資。

法人說明會內容摘要與分析

1. 公司概況

  • 基本資訊：
    • 公司名稱：萬在工業股份有限公司（MAN ZAI INDUSTRIAL CO., LTD.）
    • 股票代號：4543
    • 法人說明會日期：2025.11.27
    • 設立日期：1984年（1987年投產）
    • 員工人數：台灣總部280人，廈門子公司15人。
    • 實收資本：台灣總部新台幣597,723仟元，廈門子公司美金9,000仟元。
  • 產品與市場：
    • 台灣總部： 研發與製造，行銷全球，提供OEM/OES/AM服務。主要產品包括汽車空調/冷卻模組、機電空調系統、伺服器機櫃、AI PC散熱（氣冷、水冷、兩相散熱器）及儲能產業相關散熱系統。
    • 廈門子公司： 負責採購與物流，服務東南亞市場，提供OEM/OES/AM服務。主要產品為汽車空調模組、機電冷卻模組。COVID-19後，其人力與產能已調整為以採購和物流為主。
    • 全球佈局： 市場涵蓋歐洲、北美、中國、日本、中東、東南亞、非洲、大洋洲。
  • 發展歷程與策略轉型：
    • 2000-2011： 建立水箱生產線、通過TS-16949認證、導入績效管理系統、拓展澳洲/歐洲/北美外銷市場。
    • 2012-2019： 公開發行、掛牌上櫃、進入資料儲存及網通設備的散熱模組領域，深耕汽車空調市場並拓展新產業（新能源車載應用）的電子及機電散熱。
    • 2020-2025： 策略重心轉移至高成長領域。 開發EV空調模組、ADAS/BTM/IGBT水冷散熱系統（2022），網通機櫃氣冷與兩相散熱模組（2023），伺服器機櫃水冷散熱（2024-2025）。積極開創AI產業及電力儲能散熱應用，深耕氣冷、水冷、兩相散熱技術。
    • 機會與挑戰： 面臨水電、關稅、地緣政治、供應鏈重組及產品多元化發展的挑戰。

2. 產品與產業概況

  • 汽車空調模組/冷卻模組：
    • 提供全面性的汽車熱管理產品，包含冷凝器、暖氣蕊體、蒸發器、散熱器、發動機/變速箱冷卻器、中冷器、水（雙介質）冷卻器。
    • 針對電動車（EV）市場，提供車載系統水冷卻器、逆變器/PCU熱交換器、電動車電池熱交換器等關鍵組件。
  • 伺服器散熱：
    • 專注於伺服器、網通設備、數據交換機的散熱方案。
    • 提供機櫃散熱方案，涵蓋空冷、液冷及浸沒式冷卻，並應用熱流與解熱模擬軟體進行設計驗證。主要產品包括板式熱交換器、背門微通道熱交換器、水冷板/冷板等。
  • 汽車產業未來發展趨勢與因應策略：
    • 產業趨勢： 新市場成長潛力但成本競爭激烈（車廠移往低成本區、新興市場在地化製造）、OES（原廠售服件）興起與產品差異化、電動車興起（中國低價品競爭、大廠自製降低中國產品使用）、汽車安全環保法規（CO2排放、輕量化、油電混合車/電動車發展）。
    • 因應策略：
      • 切入ODM/OEM： 透過產品設計分級，符合客戶預算，爭取合理獲利。
      • 研發高效能產品： 提升迴路設計、模具結構組合、優化阻抗、風扇刀具研發，提高生產效率。
      • 環保製程與輕量化： 導入ESG、溫室氣體盤查、增加綠能製程運用、材料減薄、強化結構與材料耐蝕。

3. 營運概況

3.1 營收與獲利分析

單位:新台幣仟元 2022年 2023年 2024年 2025年Q3
營業收入 964,079 836,068 792,043 583,412
稅後淨利(損) 139,710 134,834 123,550 (5,592)
  • 主要趨勢：
    • 營業收入： 從2022年的964,079仟元逐年下降至2024年的792,043仟元。2025年Q3的營業收入為583,412仟元，若按此趨勢推算，全年營收恐繼續下滑。(利空)
    • 稅後淨利(損)： 獲利能力持續惡化，從2022年的139,710仟元下降至2024年的123,550仟元。更為重要的是，2025年Q3首次出現稅後淨損(5,592)仟元。這是一個重大的轉折點，表明公司已陷入虧損。(重大利空)

3.2 產品別營收比重

單位:新台幣仟元 2022年 % 2023年 % 2024年 % 2025年Q3 %
汽車空調模組 779,376 81% 663,555 80% 644,571 81% 421,972 72%
冷卻模組 170,954 18% 162,502 19% 138,591 18% 154,864 27%
其他收入 13,749 1% 10,011 1% 8,881 1% 6,576 1%
合計 964,079 100% 836,068 100% 792,043 100% 583,412 100%
  • 主要趨勢：
    • 汽車空調模組： 仍為最大營收來源，但其在總營收中的佔比從2022-2024年的約80-81%下降至2025年Q3的72%。絕對營收亦呈現下滑趨勢。這反映了傳統核心業務的壓力。(利空)
    • 冷卻模組： 雖然絕對營收在2023和2024年有所下滑，但在2025年Q3達到154,864仟元，超過2024全年水準，且其在總營收中的佔比顯著提升至27%（2022-2024年約18-19%）。此項目可能包含電動車、伺服器、AI及儲能等新興散熱產品，其佔比提升符合公司轉型策略，顯示新業務的成長潛力。(利多)
    • 其他收入： 佔比穩定維持在1%，影響甚微。

3.3 財務比例分析

年度\公司 2022年 2023年 2024年 2025年Q3
負債比例(%) 32.74 31.15 31.06 30.37
應收帳款周轉率(次) 4.79 4.75 4.23 3.72
存貨周轉率(次) 2.50 2.17 2.02 2.31
股東權益報酬率(%) 8.89 8.06 7.00 -0.31
每股盈餘(元) 2.49 2.41 2.09 -0.09
  • 主要趨勢：
    • 負債比例： 從2022年的32.74%小幅下降至2025年Q3的30.37%。這顯示公司的財務結構相對穩健，負債壓力有所緩解。(利多)
    • 應收帳款周轉率： 從2022年的4.79次持續下降至2025年Q3的3.72次。這表示公司回收帳款的速度變慢，可能影響營運資金流動性。(利空)
    • 存貨周轉率： 2022年至2024年呈現下降趨勢（從2.50次降至2.02次），但在2025年Q3略有回升至2.31次。整體而言，庫存週轉效率有所減緩，但在最新一期略有改善。(中性偏空)
    • 股東權益報酬率(ROE)： 從2022年的8.89%逐年下滑，至2025年Q3轉為負值-0.31%。這直接反映了公司在該季度的虧損，對股東的投資回報率造成負面影響。(重大利空)
    • 每股盈餘(EPS)： 與稅後淨利趨勢一致，從2022年的2.49元逐年下降，至2025年Q3轉為負值-0.09元。這對投資者而言是顯著的負面信號。(重大利空)

4. 研究發展及未來展望

  • 技術及研發概況：
    • 國際認證： 通過ISO14001、IATF16949、ISO 45001等多項認證，顯示其品質管理與環境責任符合國際標準。(利多)
    • 專利申請： 取得台灣、大陸、美國、德國等多項發明專利及新型專利，截至2025年Q3，總專利數量達130件，其中2022-2025年Q3新增14件。發明專利應用涵蓋汽車空調/冷卻、機電熱流、家電空調、伺服器/機櫃/晶片散熱，顯示在多個高科技領域的創新能力與知識產權保護。(利多)
    • 產品設計與品質驗證： 採用參數化、模組化設計，運用熱流與解熱模擬軟體，並具備環境模擬、可靠度及精確度檢測能力。
    • 智慧製造與AI應用： 實施供應鏈資訊串連整合、智慧化供需平衡、關鍵製程自動化、排程組合最佳化。AI應用於成本、品質最佳化設計、生產數據分析及品檢資料整合回饋。(利多)
    • 實驗室概況： 擁有綜合性能實驗室、風洞測試、可靠度測試儀器（如金相研磨機、光學量測儀、振動測試台、恆溫恆濕測定機等）及精確度檢測設備（如熱流模擬軟體、平面影像尺寸量測儀、CNC三次元測量儀），顯示其研發與品質控制的嚴謹性與投資。(利多)
  • 未來展望：
    • 核心策略： 提供高附加價值產品與服務，與顧客共創雙贏。專注於熱能管理系統設計，特別是車用空調/冷卻模組核心技術與儲能系統設計。
    • 垂直整合： 深耕車用熱管理技術的系統整合，涵蓋HVAC車用空調系統、電動車/插電式混合動力車（EV/PHEV）熱管理系統、鋰電池散熱模組及氫燃料電池散熱模組。(利多)
    • 水平展開： 發展機電熱流熱管理技術，從氣冷發展至液冷與相變化熱傳技術。應用於AI、ICT、資料中心散熱、車載系統機電散熱（IGBT、ADAS、水冷板系統）、儲能產業及機電控制與人機介面。(利多)
    • 技術支撐： 在材料/主動件技術（鋁合金冶金、風扇/幫浦/壓縮機協同設計）、製程技術（金屬焊接、CNC加工、自動化焊接、精密量測）及研發技術（熱流/結構CAE、氣冷/水冷/兩相散熱、AI/網通伺服器散熱模組設計）等領域持續投入。(利多)

總結

萬在工業股份有限公司正處於一個關鍵的策略轉型期，其長遠發展潛力與短期財務困境形成鮮明對比。公司在電動車、人工智慧、資料中心和儲能等新興高成長領域的積極佈局，以及在先進熱管理技術上的持續投入，展現了其成為未來產業領導者的雄心和技術實力。公司擁有多項國際認證、持續的專利申請、先進的研發設備與智慧製造能力，這些都是其長期競爭力的重要基石。

然而，這項轉型過程的成本顯著，已直接反映在近年來持續下滑的營收和獲利能力上。尤為令人擔憂的是，2025年第三季出現了稅後淨利虧損，導致股東權益報酬率和每股盈餘轉為負值。這表明新業務的成長尚未能有效彌補傳統業務的衰退，並消化轉型所需的龐大投入。此外，應收帳款周轉率的下降也提示了營運資金管理方面的潛在壓力。

對報告的整體觀點

本報告呈現了一個戰略清晰但財務承壓的公司形象。公司在技術創新和市場拓展方面展現了前瞻性，但如何將這些技術和市場機會轉化為可持續的利潤增長，是其當前最迫切的挑戰。這是一場與時間賽跑的轉型，成功與否將決定公司未來的市場地位。

對股票市場的潛在影響

  • 短期內： 2025年第三季的虧損預計將對股價造成顯著利空壓力。市場通常會對盈利能力惡化做出快速且負面的反應。短期內，投資人可能會對公司的獲利前景持謹慎態度。
  • 長期而言： 公司在電動車、AI、資料中心、儲能等領域的技術和市場佈局，具備強大的長期成長潛力。如果公司能夠成功執行其轉型策略，將先進散熱技術商業化，並在新興市場取得顯著份額，則有望在未來實現價值重估，帶來豐厚回報。然而，這需要投資者具備較高的耐心和對風險的承擔能力。

對未來趨勢的判斷

  • 短期： 預計萬在工業在未來幾個季度仍將處於盈利能力的調整期。公司可能需要進一步優化成本結構，加速新產品的市場滲透和量產，以期盡快扭轉虧損局面。營運效率（如應收帳款管理）的改善也將是短期內的重點。
  • 長期： 萬在工業的長期趨勢將由其在「冷卻模組」等新興業務領域的表現所定義。若能成功抓住高算力、高儲能應用對先進散熱方案的需求，並在液冷、浸沒式冷卻等技術上保持領先，公司的成長前景將非常樂觀。此轉型若成功，將徹底改變其業務結構和盈利模式。

投資人（特別是散戶）應注意的重點

  1. 利潤轉正的時機： 這是最關鍵的觀察點。散戶應密切關注公司何時能重回盈利，並關注盈利的質量（是否由新興高毛利業務驅動）。
  2. 新業務成長指標： 雖然「冷卻模組」的營收佔比上升是好消息，但仍需關注其具體產品構成和毛利率。管理層對電動車、AI伺服器散熱等細分領域的展望和訂單情況，將提供更明確的指引。
  3. 現金流健康狀況： 由於盈利下滑和應收帳款周轉率降低，公司的營運現金流可能面臨壓力。密切關注現金流量表，確保公司有足夠的流動性來支持其轉型投資和日常運營。
  4. 外部風險管理： 鑑於報告提及的地緣政治、關稅等風險，散戶需留意這些因素對公司全球供應鏈和客戶關係的潛在影響。
  5. 技術領先性： 公司的長期競爭力來自於其技術創新。關注公司在液冷、兩相散熱等前沿技術領域的研發進展和商業化應用，確保其能持續保持技術領先地位。

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