亞泥（1102）法說會日期、內容、AI重點整理

亞泥（1102）法說會日期、直播、報告分析

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日期: 2025/11/17 14:00
地點: 線上法說會
相關說明: 2025年第三季營運概況線上法說會請於114/11/13完成線上報名：https://pse.is/8aazfh
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以下內容由AI生成：

這份發布於2025年9月4日的亞泥（股票代碼：1102 TT）2025年上半年（H1）業績報告，揭示了公司在多變市場環境下的經營成果與策略方向。總體而言，亞泥核心業務的營業利益表現出顯著的韌性和成長動能，特別是在其面臨挑戰的中國水泥市場實現了驚人的獲利能力反轉。然而，公司合併淨利潤卻因業外及權益法投資收益的劇烈下滑而大幅縮水，這兩相拉扯的財務數據，為投資人分析亞泥未來的市場影響與趨勢判斷帶來了複雜性。

對於這份報告的分析與總結

這份報告傳達的關鍵訊息是：亞泥的「本業」表現強勁，但其「業外投資」成為拖累整體獲利的主要因素。

利多分析：企業營運韌性與政策利好

中國水泥本業盈利能力顯著提升：這是報告中最大的亮點。儘管中國水泥業務的營收在2025年上半年同比下降8%，但其營業利益卻驚人地增長了195%，尤其2Q25更是同比暴增332%。這得益於中國水泥噸毛利的顯著改善（1H25水泥噸毛利從去年同期的5元人民幣/噸飆升至34元人民幣/噸），反映了公司在成本控制、市場價格維穩或產品結構優化方面取得了成效。這項改善遠超市場預期，顯示出其在惡劣市場環境下的生存與獲利能力。

台灣水泥與電力業務表現穩健：台灣水泥業務收入和營業利益均穩健成長，維持公司核心支柱地位。電力業務營業利益亦呈現翻倍成長，受惠於國際天然氣價格走緩及台幣升值，嘉惠電力氣價成本有望下滑，對獲利能力有持續性的正面影響。這兩項業務為公司整體獲利提供了穩定的基礎和成長動力，有助於平抑中國水泥市場的波動風險。

合併營業利益強勁增長：受惠於台灣水泥、中國水泥及電力業務的共同拉抬，公司合併營業利益在2025年上半年同比大幅增長48%，顯示整體營運效率顯著提升。合併毛利率和營業利益率均有顯著改善，表明公司在主營業務的獲利能力持續強化。

中國市場政策趨嚴，有利產業整合與穩定：中國政府推動「反內捲」、實施「去產能」以及延長「錯峰生產」天數等措施，旨在遏止低價競爭，優化產業結構。這些政策如果能夠有效落地，將有助於改善水泥產業的供需關係，提升整體行業效益，對亞泥(中國)的長期盈利能力形成結構性利好。2025Q1、Q2及7-8月多個營運區錯峰天數佔比增加，便是政策執行的積極信號。

台灣水泥市場受政策保護：對越南進口水泥課徵13%至23%的反傾銷稅，以及未來「台版CBAM」的推動，都有助於拉近進口水泥與台灣國內水泥的價差，降低進口衝擊，保護國內水泥業者的市場地位和盈利空間。

資本開支策略側重永續發展：公司將資本開支重心放在節能減排、循環經濟和綠電配置等領域，這不僅響應了綠色環保趨勢，也能夠提升長期營運效率，降低成本，增強永續競爭力。

利空分析：業外拖累與財務壓力

業外與權益法投資收益大幅下滑：這是導致合併稅後淨利和EPS大幅衰退的關鍵。遠東新和裕民兩家公司的權益法投資收益顯著減少，遠東新在2Q25甚至驟降90%，裕民在1H25亦大跌59%。這表明投資組合中的某些重要組成部分表現不佳，極大程度抵消了本業的努力。這種外部波動性，儘管不是本業經營問題，卻實實在在影響了最終的財務成果。

合併淨利及EPS大幅下滑：受業外損益拖累，合併稅後淨利在2025年上半年同比衰退33%，歸屬於母公司淨利更是下降40%，EPS亦相應從去年同期的2.03元滑落至1.21元。這對追求短期業績的投資者而言，是顯而易見的負面信號。

淨負債比率與淨負債總額顯著增加：淨負債比率從2024年底的3.1%大幅上升至2025年第二季的11.3%，淨負債總額從56.1億元飆升至187.15億元。雖然資產負債表上「按AC衡量金融資產」的流動性組別有大規模的移轉，但淨負債的增加顯示公司現金/等同現金部位的下降，或需面對更高的借款成本壓力，進而影響未來盈餘表現。

現金流量與自由現金流量減少：營業活動淨現金流入及自由現金流量均較去年同期有所下降，顯示公司的現金生成能力較過去同期有所減弱，這在一定程度上印證了財務結構的緊張。

不鏽鋼事業持續虧損且展望不佳：不鏽鋼事業在2025年上半年轉為營業虧損，且因終端需求不確定性，展望較為保守，增加了公司整體業務組合的潛在風險。

中國水泥需求中長期壓力仍存：儘管短期降幅有望收斂，但「L型復甦」格局表明中長期需求下行壓力不減。此外，錯峰生產的執行仍仰賴行業自律，具有不穩定性，一旦自律性下降，可能重演價格戰。

煤炭價格回升可能帶來成本壓力：報告預期2025年Q3煤炭供給收緊，帶動煤炭價格止跌向上，這將增加水泥生產的成本壓力，尤其是中國地區，因為煤炭佔水泥成本比重較高。

台版CBAM初期對國內業者不利：國內業者預計將比進口業者提早一年承擔碳成本，這可能導致國內水泥產品在初期面臨短暫的成本競爭劣勢。

對股票市場的影響與未來趨勢評估

從這份財報來看，亞泥短期股價走勢可能面臨一定的挑戰，因為市場往往會對底線（Net Profit/EPS）的明顯下滑做出直接反應，而非仔細區分本業與業外的差異。淨負債比率的升高也可能引發部分對財務風險敏感的投資者憂慮。

短期影響：震盪與估值調整。由於淨利大幅下滑，市場可能會在短期內產生悲觀情緒，導致股價震盪或調整。尤其是以盈餘表現為主要考量的投資人，可能會認為公司成長性受阻。然而，如果市場能細讀報告內容，識別出核心營業利益的強勁表現，並認識到業外波動為一次性或周期性因素，股價或能得到一定支撐，並形成一個「底部」。Q3煤炭價格的上漲預期，也可能讓部分投資者對水泥行業的短期毛利產生疑慮。

中期趨勢：本業支撐下的觀察期。中長期而言，公司在中國水泥本業盈利能力的顯著提升，加上電力業務的穩定貢獻以及台灣市場政策保護下的韌性，為亞泥提供了強大的基本面支撐。市場將會密切關注中國水泥產業政策（反內捲、去產能）的實施效果及其對市場秩序的改善程度，這將是決定亞泥(中國)能否持續維持高獲利的關鍵。若能有效推動行業秩序良性發展，亞泥將持續受惠。此外，遠東新和裕民這兩家主要權益法投資標的的營運恢復狀況，也將是亞泥整體淨利能否回升的重要觀察點。

長期趨勢：永續轉型與多元化布局的潛力。亞泥在節能減排、循環經濟和綠電配置的投資，彰顯其長期競爭力提升的決心。骨料業務的拓展也有望優化產品結構，提升毛利率。這些措施雖然在短期內可能產生資本開支壓力，但長期來看有助於亞泥建立更具彈性、更具競爭力的商業模式。多元化的業務組合（水泥、電力、鋼鐵，加上各種投資）也有助於平滑單一行業週期波動帶來的風險。

投資人（特別是散戶）可以注意的重點

對於散戶而言，面對這種財報，需保持冷靜，進行深入分析：

區分「本業」與「業外」績效：這是理解亞泥這份報告最重要的一點。營業利益的亮眼表現代表核心水泥和電力業務的經營管理效率大幅提升，尤其是在艱困的中國市場，其自律和成本控制的成功應被視為高度正面。淨利的下滑則主要源於外部投資的拖累。投資人應分析這類外部波動是持續性問題，還是一次性或週期性因素。

密切關注中國水泥政策走向與執行：中國水泥市場的政策執行情況（反內捲、去產能、錯峰生產）對亞泥中國的未來獲利至關重要。散戶可關注相關新聞或券商報告，看這些政策是否能有效促進行業盈利能力穩定回升。如果中國市場供需結構能逐步改善，則目前較低的股價可能是較好的長期佈局機會。

追蹤重要權益法投資的動態：特別是遠東新和裕民，這兩家公司在短期內對亞泥的淨利產生了巨大的負面影響。瞭解其業務狀況和復甦前景，對於判斷亞泥整體盈利能否快速回穩至關重要。

注意股利政策的穩定性：亞泥歷年來現金股利發放率和殖利率相對穩定且較高，對偏好穩定現金流的投資者有吸引力。雖然亞泥（中國）因虧損而不發放股息，但整體合併層面是否有影響需要持續觀察。若股利政策仍能保持穩定，將對長期持有者有利。

警惕財務槓桿的變化：淨負債比率和淨負債總額的增加是個警示信號，散戶應關注公司後續如何管理債務水平，以及對應的現金流是否充裕。健康的現金流和降低負債有利於企業抵抗未來風險。

綜合考量市場估值：由於淨利受到影響，短期內亞泥的本益比可能升高。散戶應綜合評估其核心營業利益、中國市場復甦前景、台灣市場穩定性、及潛在股息回報，來判斷目前股價是否合理或具備吸引力。

總體來說，亞泥在2025年上半年交出了一份「喜憂參半」的財報。營業面呈現令人振奮的復甦，尤其在最艱困的市場；然而，來自非核心業務的拖累則考驗著投資人的耐心與分析能力。若投資人能穿越雜訊，看到其核心競爭力的提升與產業環境結構性改善的潛力，則可能發現機會。否則，若只看表面的淨利下降，則可能錯失其本業改善所帶來的長期價值。

條列式重點摘要

財務報告摘要（依據2025H1數據與YoY趨勢）

營業收入：2025年2Q及1H皆呈現微幅年減（-2%及-1%），主因中國水泥與其他業務營收下滑，部分被台灣水泥及電力業務增長抵銷。

分部門營收趨勢：

水泥（台灣）：營收年增穩健（2Q +10%, 1H +6%），佔總營收比重從去年同期的30%升至35%。

水泥（中國）：營收顯著年減（2Q -13%, 1H -8%），佔總營收比重從去年同期的35%降至31%。

電力：營收強勁年增（2Q +17%, 1H +5%），佔總營收比重略有提升。

不鏽鋼：營收2Q大幅年減（-19%），1H微幅年增（+1%）。

營業利益：整體營業利益顯著成長（2Q +43%, 1H +48%），反映核心業務獲利能力提升。

分部門營業利益趨勢：

水泥（台灣）：營業利益穩健年增（2Q +54%, 1H +20%），其在合併營業利益的佔比有所下降（1H 70%至57%），表明其他部門獲利增長更快。

水泥（中國）：營業利益大幅度年增，實現驚人復甦（2Q +332%, 1H +195%），擺脫去年同期的虧損陰影，轉為重要獲利貢獻來源。

電力：營業利益強勁年增（2Q +102%, 1H +35%），顯示貢獻度顯著增加。

不鏽鋼：營業利益由盈轉虧且虧損擴大（2Q -374%, 1H -627%），表現低迷。

權益法投資：整體權益法投資收益大幅年減（2Q -46%, 1H -48%），嚴重拖累淨利。

遠東新：收益大幅減少（2Q -90%, 1H -34%）。

裕民：收益大幅減少（2Q -44%, 1H -59%）。

山水：收益顯著年增（2Q +61%, 1H +50%）。

亞泥（中國）：營運數據及成本結構趨勢（依據2025H1數據）

銷量趨勢：

水泥：銷量年減4%。

熟料：銷量大幅年減81%。

混凝土：銷量年減3%。

骨料：銷量顯著年增31%，顯示公司積極發展此高毛利產品線。

均價趨勢（RMB/t）：

水泥：均價年增4%，反映價格策略或市場結構的優化。

熟料：均價年增8%。

混凝土：均價年減11%。

骨料：均價年減16%。

噸毛利（RMB/t）趨勢：

水泥：噸毛利大幅飆升，2Q從15元增至40元（+173%），1H從5元增至34元（+542%），是中國水泥獲利改善的主因。

成本結構趨勢：煤炭成本佔比略降（從去年同期42%降至37%），電力成本佔比微增（從去年同期14%升至16%），顯示燃料成本有較好管控。

亞泥合併損益表趨勢

營業毛利與營業利益：分別年增18% (2Q) 及25% (1H)；43% (2Q) 及48% (1H)。顯著改善。

業外損益：大幅年減（2Q -58%, 1H -74%），為整體淨利下降的主因。

稅後淨利與EPS：由於業外損益的拖累，稅後淨利和EPS皆大幅年減（淨利1H -33%，EPS 1H -40%）。

獲利能力比率：毛利率和營業利益率均顯著提升（1H毛利率從13.0%升至16.3%；營業利益率從8.0%升至11.9%）。淨利率則受業外影響，顯著下降（1H從20.3%降至12.2%）。

亞泥合併資產負債表及現金流量表趨勢

資產負債表：

現金及約當現金：從2024年底13,260百萬台幣增至17,273百萬台幣。

金融資產變動：按AC衡量之流動金融資產顯著減少，非流動金融資產則顯著增加，反映資產配置或重分類調整。

股東權益合計：略有下降。

每股淨值：從51.1元降至46.5元。

淨負債比率：從2024年底的3.1%大幅上升至2025年2Q的11.3%，淨負債總額從5,611百萬台幣增至18,715百萬台幣，顯示財務槓桿顯著提升。

現金流量表（1H25 vs 1H24）：

營業活動淨現金流入：減少（從8,852百萬台幣降至5,374百萬台幣）。

自由現金流量：減少（從7,277百萬台幣降至3,791百萬台幣）。

亞泥（中國）：損益表與資產負債表趨勢

損益表（1H25 vs 1H24）：

營業毛利：顯著增加（從133百萬人民幣增至411百萬人民幣）。

營業淨利：大幅轉虧為盈並顯著增長（從虧損186百萬人民幣增至獲利193百萬人民幣，年增204%）。

稅後淨利：大幅轉虧為盈並顯著增長（從虧損411百萬人民幣增至獲利117百萬人民幣，年增128%）。

每股盈餘：從虧損轉為獲利。

獲利能力比率：營業毛利率、營業淨利率及淨利率均大幅提升。

資產負債表（2Q25 vs 2024）：

現金及短期投資：大幅減少（從8,883百萬人民幣降至6,116百萬人民幣）。

股東權益報酬率與資產報酬率：均從負數轉為正數（分別為+1.5%及+1.3%），顯示獲利能力改善。

市場近況及政策分析

中國水泥行業展望：

需求：2025年降幅有望收斂，但中長期仍面臨L型復甦下的下行壓力。

供給：中央「反內捲」及「去產能」政策有助於遏止低價傾銷。錯峰生產天數在主要營運區（四川、江西、湖北）持續增加，有利於控產與市場穩定。

煤炭成本：預計2025年Q3供給收緊，帶動煤炭價格止跌向上，可能帶來成本壓力。

台灣水泥需求：預期2025年穩健持平（YoY=0%）。

對進口水泥政策：

越南反傾銷稅：2025年7月起課徵13~23%，有利於縮小國內外價差，保護國內市場。

台版CBAM：水泥為首批列管對象，預計2026試申報、2027正式申報及繳費。進口業者碳成本增加有助於競爭力平衡。但國內業者將較進口業者早一年承擔2025年碳費，初期有時間差的成本壓力。

電力與不鏽鋼事業展望：

電力：嘉惠發電（電力事業）受天然氣價格走緩及台幣升值影響，氣價成本有望下滑，對2025H2營業利益有正面預期。

不鏽鋼：2Q25產生一次性存貨跌價損失。因關稅政策與終端需求不確定性，客戶觀望心態濃，拉貨保守，展望偏保守。

資本開支及股利政策趨勢

資本開支：1H25合併資本開支（1,583百萬台幣）較2024年（3,250百萬台幣）及2023年（6,294百萬台幣）大幅減少，顯示投資有所放緩。未來投資重點聚焦在擴產能、節能減排、循環經濟及綠電配置，顯示對長期轉型與永續發展的投入。

亞泥（合併）股利：歷史上保持較高的股息配發率（多數年份在70%-100%之間），並維持相對穩定的股息殖利率（多數年份在3%-8%之間），顯示公司對股東回報的重視。

亞泥（中國）股利：2024年度因虧損且考量產業挑戰，決議不發放股息。歷史配發率波動較大。

總結、市場影響與投資建議

亞洲水泥2025年上半年的財報展現了顯著的兩面性：其核心業務的營業獲利能力大幅提升，尤其是在關鍵的中國水泥市場實現了驚人的利潤轉折；然而，這一成就卻被大幅下滑的業外與權益法投資收益所掩蓋，導致整體淨利潤表現不佳。

市場影響與未來趨勢預估

從股價角度分析，短期內亞泥可能面臨以下挑戰：合併淨利的顯著下滑（40%）與EPS的大幅縮水，通常會被市場解讀為利空，導致股價承壓或短期震盪。此外，淨負債比率的大幅提升與自由現金流量的減少，可能會引起部分對財務健康狀況敏感的投資者的警覺。預期第三季煤炭價格回升也可能引發對其獲利持續性的擔憂。

然而，從長期基本面來看，情況則呈現出更多利好潛力：

結構性改善機會：中國水泥市場的政策轉向（反內捲、去產能、錯峰生產）如果能有效執行並長期化，將從根本上改變產業的惡性競爭局面，提升行業盈利水平。亞泥（中國）本季度噸毛利的顯著增長，正是這一趨勢的早期印證。如果該趨勢能夠持續，將為亞泥的核心業務提供穩固的獲利基礎。

本土市場韌性與政策保護：台灣水泥市場的穩健需求加上反傾銷稅和CBAM等政策的保護，確保了亞泥在本土市場的競爭優勢和獲利空間。這為公司提供了抵禦外部波動的穩定基礎。

多元化與綠色轉型：電力業務的強勁成長和未來的看好趨勢，加上公司在節能減排、循環經濟和綠電配置上的資本開支，體現了公司積極應對產業變化、優化業務結構、邁向永續發展的戰略決心。這些長期的佈局有助於提升公司綜合競爭力及風險抵禦能力。

因此，未來趨勢的關鍵在於：

中國水泥行業政策的落實情況及其對實際市場價格和利潤的影響程度。

遠東新和裕民等權益法投資標的經營狀況的恢復。

公司能否有效管理財務槓桿和維持健康的現金流。

如果中國水泥行業的良性轉變得以鞏固，並且其投資標的表現回穩，亞泥的淨利潤有望從本業復甦中得到有效拉抬。短期股價的下跌或將為看好長期前景的投資人提供介入機會。

對投資人（特別是散戶）的投資建議

散戶投資人在此份財報後，應避免被表面的淨利潤下滑所誤導，而需深入分析報告內容，識別出關鍵的投資機會與風險：

撥雲見日，聚焦核心：亞泥核心的水泥和電力業務在嚴峻市場環境中仍能取得營業利益的顯著增長，這充分證明其優異的營運管理能力。尤其亞泥（中國）的利潤反轉是一個強烈信號，表明其對市場的把控和成本的優化已取得實質成效。請投資人不要僅僅因為業外虧損而全盤否定公司價值。

監測外部投資風險：業外損益大幅減少確實是個重大影響，主要源自其對遠東新和裕民的權益法投資收益下降。散戶應自行追蹤遠東新（1402 TT）和裕民（2606 TT）這兩家公司的財報和行業展望，判斷這部分拖累是暫時性週期現象（如航運市場波動）還是一次性資產減損，這將直接影響亞泥的淨利潤恢復速度。

政策紅利需驗證：中國「反內捲」、「去產能」、「錯峰生產」等政策是中國水泥市場實現良性循環的關鍵。雖然報告指出錯峰天數增加，但實際的執行力與行業的自律性仍是未來幾季需要持續觀察的重點。政策面如果能實質性改變產業競爭格局，將是亞泥長期利好的基石。

財務健康指標警惕：淨負債比率和淨負債總額的增加需要引起警惕，這可能增加公司未來的財務負擔。散戶應密切關注公司是否有明確的去槓桿策略，以及是否能維持足夠的營業現金流和自由現金流來應對挑戰。

中長期價值考量與股利：若亞泥核心業務的轉佳趨勢得以持續，其作為水泥龍頭，且有穩定電力業務收入的特質，加上公司一貫穩健的股利政策（儘管中國子司停止派息，但亞泥合併層面若業績改善仍可期待），對於偏好穩定現金流和重視長期價值的投資者而言，仍可能具有吸引力。當市場短期因淨利波動而悲觀時，正是重新評估公司長期價值的機會。

綜上所述，對於亞泥這檔股票，散戶應以中長期的視角，超越單一季度淨利潤的表面數據，深入分析其各事業體的營運細節、市場環境的結構性變化，以及公司的戰略佈局，才能做出更為明智的投資決策。

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日期: 2025/09/04 15:40
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