中工（2515）法說會日期、內容、AI重點整理
中工（2515）法說會日期、直播、報告分析
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中華工程（2515）2025年法人說明會報告分析
本報告詳細闡述了中華工程股份有限公司（股票代碼：2515）在2025年的營運概況與財務狀況，揭示了其在工程承攬、工業區開發及房地產開發等多元業務領域的表現。整體觀點與初步判斷
整體而言，中華工程展現了其作為一家歷史悠久、業務多元化的營建工程公司的特點。公司在承攬大型公共工程與民間開發案方面具有強勁的實力，尤其在2024年取得了顯著的工程承攬金額。然而，儘管營收持續成長，但從2025年第三季的財務數據來看，公司的獲利能力指標卻呈現下滑趨勢，且財務槓桿有升高跡象，這在報告中構成了一個值得關注的警訊。
對股票市場的潛在影響
這份報告對中華工程的股票可能產生兩面影響。其龐大的工程承攬量和多元的開發項目，應能為市場提供穩定的未來營收預期，這對股價是利多。特別是像台北雙子星大樓、台塑大樓都更等指標性案件，具有話題性與長期效益，有助於提升公司形象及市場信心。然而，近期獲利能力指標的惡化，以及股利發放率長期高於100%的情況，可能引發市場對其盈利質量和股利可持續性的擔憂，這將是潛在的利空因素，可能對股價造成壓力。
對未來趨勢的判斷
從短期來看，中華工程在2025年第三季的獲利下滑趨勢以及利息保障倍數的劇降，顯示公司在短期內可能面臨成本控制或營運效率的挑戰。市場可能會密切關注接下來的財報數據，以判斷此下滑是否為短期波動或長期趨勢的開端。 從長期來看，公司積極參與的都市更新、大型基礎建設以及對ESG（環境、社會、公司治理）的重視，顯示其具備長期發展的潛力與韌性。特別是在政府持續推動基礎建設和都市更新的背景下，中華工程的專業能力將使其受益。工業區開發的持續投入也確保了其在特定市場的穩定收入來源。然而，長期財務風險管理，尤其是槓桿水準與獲利能力的平衡，將是決定其長期表現的關鍵。
投資人（特別是散戶）應注意的重點
- 工程承攬進度與入帳時程： 儘管承攬量龐大，但實際營收與獲利仍需看工程的完工進度及認列時點。投資人應關注公司大型專案的實際進展與營收貢獻。
- 獲利能力指標變化： 需密切關注每股盈餘、權益報酬率和純益率等獲利指標是否能扭轉下滑趨勢。特別是利息保障倍數的急遽下降，應警惕公司償債能力可能面臨的壓力。
- 股利政策的持續性： 雖然過往股利發放穩定，但高達100%以上的股息發放率在獲利下滑時不可持續。投資人應評估公司未來是否有能力維持目前的股利水準。
- 原物料成本與市場風險： 報告中提及原物料成本增加是潛在風險。營建業易受原物料價格、勞力成本及房地產市場景氣波動影響，這些都是外部不可控因素。
- 財務槓桿水準： 負債佔資產比率的升高，意味著公司財務風險的增加。投資人應留意公司在擴張業務的同時，能否有效管理其負債水準。
- ESG發展： 公司將ESG作為未來發展方向，這雖然是長期利多，但在短期內可能帶來額外的投入成本，需要觀察其轉化為實際效益的進程。
報告詳細重點摘要與趨勢分析
公司簡介
- 設立與規模： 中華工程成立於1950年，擁有悠久歷史。現有員工人數1,251人，實收資本額為新台幣160億元。公司規模龐大，顯示其在營建領域的深厚根基。
- 主要業務： 公司業務多元，涵蓋公共工程、民間工程、工業區開發及房地產開發，有助於分散營運風險。
- 發展歷程：
- 草創奮鬥階段 (1978以前)： 由政府相關機構更名而來，奠定基礎。
- 民營化階段 (1978-1995)： 股票掛牌上市並成功民營化，實收資本額增至新台幣48億元，隸屬威京總部集團，顯示公司結構轉變與資本擴張。
- 轉型階段 (1995-1997)： 透過盈餘及資本公積轉增資，實收資本額進一步增至新台幣94億元，持續強化資本實力。
- 成長發展階段 (1997-2021)： 資本額曾達新台幣300億元（應為額定資本），實收資本額增至新台幣153億元，並調整組織全力發展建設開發業務，確立其營建開發主軸。
- ESG領航階段 (2021起)： 宣示帶動建築植樹新風潮，營造永續生活新環境，符合當前全球重視永續發展的趨勢。
- 判斷： 公司的發展歷程顯示其穩健成長與積極轉型，特別是投入ESG領域，為長期發展注入新動能，整體為利多。
營運概況
工程承攬業務
- 總承攬金額： 截至報告揭露時，中華工程新增工程總額高達新台幣1620億元，顯示其未來營收有穩固的基礎。
- 年度承攬金額： 2025年度截至12月的承攬金額為新台幣120.559億元（此為台61線單一專案金額，非全年度新增承攬總額），該案工期為1440日。
- 區域分佈與主要專案：
- 桃園 (6件)： 涵蓋桃園國際機場第三航廈機坪、滑行道及綠線捷運、機場捷運增設第三航廈站、桃園航空城區段徵收工程等大型基礎建設。
- 大台北 (11件)： 包含台大醫院新建工程、第一果菜及萬大魚類批發市場改建、捷運信義線東延段、新泰塭仔圳市地重劃、松湖超高壓變電所、台北雙子星大樓、台塑大樓都更及多個住宅建案（碧硯閣、鳴森苑、中工雲宇宙AI園區、雋詠）等高價值都市開發與公共工程。
- 新竹 (4件)： 主要為新竹科學園區寶山用地擴建工程及道路橋梁工程，並包含台61線平交路口改善工程。
- 苗栗 (1件)： 通霄電廠第二期更新改建計畫相關工程。
- 台中 (2件)： 鳥嘴潭淨水場及345kV電纜線路相關工程。
- 台南、高雄、屏東 (6件)： 曾文水庫、森霸二期太陽能光電及行政區工程、高雄新市鎮開發案區段徵收、穿越高速公路工程及台南海水淡化廠統包工程等南部大型水利、能源及都市基礎建設。
- 判斷： 新增工程總額高達1620億元為重大利多。公司在全台各地承攬多項指標性、大型且多元的公共工程與民間開發案，且許多為政府或準政府機構專案，顯示其技術實力與市場地位，預計能提供穩定的未來營收，為利多。
工業區銷售業務
- 開發進度： 彰濱工業區開發率達65% (2455公頃)，雲科工業區開發率達99% (243公頃)，顯示主要工業區已進入成熟開發階段。另有330公頃已開發完成辦理結案作業。
- 銷售情況： 2025年公告面積為57.9公頃，已出租售面積為37.9公頃。其中，崙尾西二區一期小坵塊去化率達100%，表現極佳。多個地塊預計在2026年陸續公告。
- 判斷： 工業區的高開發率與部分區域100%的去化率，表明市場需求旺盛，且銷售情況良好。未來持續公告新地塊，可望穩定貢獻營收，為利多。
工業區工程業務
- 投資金額： 已投入工程金額為新台幣8.25億元，待投入工程金額高達新台幣36.2億元。這代表未來數年仍有龐大的工程項目有待執行。
- 主要專案與期程： 包括彰濱崙尾西一區四期道路及管線（2026完工）、崙尾西區海堤胸牆加高（2025新投入）、聯外道路、崙尾西二區道路與公設、線西社區用地工程、崙尾西二區排水幹線及閘門、崙尾金屬專區汙水處理廠等。這些專案預計在2025-2026年陸續投入或完工。
- 判斷： 龐大的待投入工程金額，確保了工業區工程業務在未來兩年有充足的營收來源。這些專案多為基礎設施建設，具有穩定性，為利多。
民間開發業務
- 大型指標案： 參與台塑大樓都市更新（B1F拆除工程進行中）、台北雙子星大樓C1/D1開發案（鋼構工程進行中），這兩項皆為極具規模與代表性的都市開發項目。
- 其他專案： 中工雲宇宙AI園區預計於2026年Q2竣工，中工鳴森苑（結構工程）、中工雋詠（基礎工程）等住宅專案也在積極推進。
- 判斷： 承攬多項高價值且具話題性的大型民間開發案，特別是雙子星和台塑都更案，將顯著提升公司業績和市場聲譽，為重大利多。
房地產開發業務
- 開發成果與規劃： 2025年開發業務成果為1,227坪。預計2026年新開發及開發中項目約5,697坪，顯示開發量顯著增加。
- 開發中專案： 包含大安-大安路二段案、大安-光復南路628巷案、土城-台灣滾珠案、北投-振華公園案、萬華-長泰街案、萬華-東園街案等，總計約5,697坪，分佈於台北市中心及周邊地區。
- 已完工個案： 中工水研、中工常翠（榮獲2014國家卓越建設獎）、中工耘翠等多個都市更新住宅案已完工，顯示公司在都更領域的經驗與實績。
- 規劃/開發中都更案： 樹林東昇（公辦都更，審議大會階段）、興安街（選屋作業）、大安路（公聽會及公展階段）、板橋福利站（公辦都更，專案小組審議階段）、健康路（預計2026年Q2選屋）、民生東路（預計2026年Q3選屋）、城南水源（公辦都更，專案複審階段）、東興路（2025年完成進案）、凡爾賽（2025年完成進案）等。這些項目均屬都市更新或公辦都更，具有潛在的長期穩定獲利能力，且多數位於大台北都會區精華地段。
- 判斷： 房地產開發業務的規模顯著擴大，且多數為都市更新或公辦都更案，這類項目因政府支持與區域發展潛力，通常風險相對較低，獲利空間較大。已完工和大量規劃中案件確保未來數年營收，為利多。
財務概況
合併營收VS承攬量
- 合併營收趨勢 (單位：億元)：
- 2021: 172
- 2022: 151
- 2023: 190
- 2024: 238 (顯著成長)
- 2025.1-11: 177
- 工程承攬金額趨勢 (單位：億元)：
- 2021: 157
- 2022: 169
- 2023: 139
- 2024: 405 (爆發性成長)
- 2025.1-11: 162
- 趨勢分析： 2024年的合併營收和工程承攬金額均出現爆發性成長，特別是工程承攬金額從2023年的139億元跳增至2024年的405億元，這為未來幾年的營收奠定堅實基礎。2025年前11個月的營收已達177億元，承攬金額為162億元，顯示業務量仍保持高檔。
- 判斷： 營收與承攬量呈現強勁成長趨勢，且承攬量大幅增加，預示未來營收動能充沛，為重大利多。
合併營收組成
- 2025.1-11 合併營收總額： 新台幣177億元。
- 營收來源分佈：
- 土木工程：59.32% (105億元) – 核心業務。
- 建築工程：21.47% (38億元)
- 開發工程：7.34% (13億元)
- 銷貨-房地產：5.08% (9億元)
- 機電工程：3.95% (7億元)
- 保全業務：2.26% (4億元)
- 人力派遣：0.56% (1億元)
- 其他：0.02% (0.003億元)
- 趨勢分析： 土木工程一直是中華工程的主要營收支柱，近年來貢獻比例穩定且金額持續成長。營收來源多元化，除土木建築外，開發工程、房地產銷售、機電甚至保全與人力派遣都有貢獻，顯示其業務結構穩固。
- 判斷： 營收結構健康且多元，核心業務土木工程強勁，有助於降低單一業務風險，為利多。
合併營收地區分佈
- 2025年地區分佈：
- 台灣：76.27% (135億元) – 主要市場。
- 北區：13% (23億元)
- 中國大陸：10.73% (19億元)
- 趨勢分析： 台灣市場為中華工程營收的主導來源，近年來在台灣的營收呈現成長趨勢。北區和南區營收有所波動，但中國大陸地區的營收貢獻相對穩定。
- 判斷： 深耕台灣市場並有穩定海外營收來源，有助於區域風險分散，為利多。
合併資產負債表 (單位：新台幣佰萬元)
- 資產總計： 從2022年底的45,140百萬元增長至2025年9月底的65,856百萬元，呈現穩定增長。其中流動資產大幅增加。
- 負債總額： 從2022年底的22,464百萬元增長至2025年9月底的43,557百萬元，增長顯著，尤其長期借款從5,744百萬元增至14,655百萬元。
- 股東權益總計： 從2022年底的22,676百萬元小幅下降至2025年9月底的22,299百萬元，基本持平略有下降。
- 每股淨值： 從2022年底的14.77元下降至2025年9月底的14.45元。
- 趨勢分析： 公司總資產呈現健康成長，但負債增長速度快於股東權益，導致財務槓桿升高。每股淨值略有下降，反映了股東權益的相對停滯。
- 判斷： 總資產成長為利多，但負債大幅增加且股東權益與每股淨值停滯甚至略降，可能增加財務風險，為利空。
年度及Q3合併損益表 (單位：新台幣佰萬元)
- 年度表現 (2022-2024)：
- 營業收入： 從15,093百萬元（2022年）成長至23,847百萬元（2024年），成長動能強勁。
- 營業毛利/淨利： 亦同步成長，但成長幅度略低於營收。
- 每股盈餘 (EPS)： 2022年0.54元，2023年0.41元，2024年0.47元，呈現波動但維持正值。
- 2025年Q3表現：
- 營業收入： 14,676百萬元，較2024年Q3的16,487百萬元略有下滑。
- 營業毛利/淨利： 亦較2024年Q3有所下降。
- 業外收支淨額： 持續為負數（-72百萬元），對獲利造成拖累。
- 本期淨利： 418百萬元，較2024年Q3的511百萬元下降。
- 本期綜合損益總額： 轉為負值 (-215百萬元)，這是值得關注的警訊。
- 每股盈餘 (EPS)： 0.27元，較2024年Q3的0.33元下降。
- 趨勢分析： 雖然年度營收和獲利在2024年表現亮眼，但2025年Q3的單季數據顯示，營收和淨利均出現下滑，且綜合損益轉為負值，獲利能力面臨短期壓力。業外收支持續為負，也影響整體獲利。
- 判斷： 年度營收成長為利多，但2025年Q3獲利能力下滑且綜合損益轉負，為利空。
公司獲利能力
- 負債佔資產比率： 從2022年的49.76%持續上升至2025年Q3的66.14%，已達或略高於建材營造類股平均值（63.03% ~ 65.74%）。顯示財務槓桿持續升高。
- 流動比率： 從2022年的249.03%下降至2025年Q3的213.45%，但仍顯著高於建材營造類股平均值（157.04% ~ 173.03%），顯示短期償債能力良好。
- 利息保障倍數： 從2022年的5.01倍劇降至2025年Q3的1.33倍。這是一個極為負面的信號，表明公司用以支付利息的盈餘能力大幅削弱。
- 權益報酬率 (ROE)： 從2022年的3.53%下降至2025年Q3的1.84%。
- 純益率： 從2022年的5.33%下降至2025年Q3的2.85%。
- 趨勢分析： 儘管流動比率保持健康，但其他關鍵獲利能力指標如負債佔資產比率、利息保障倍數、權益報酬率和純益率均呈現惡化趨勢，尤其利息保障倍數的劇降顯示公司財務負擔加重，獲利對償債能力的支撐減弱。
- 判斷： 獲利能力全面下滑且財務槓桿升高，為重大利空。
公司股利配發
- 每股股利： 2022年0.526元，2023年0.52元，2024年0.503元，呈現小幅下降趨勢。
- 每股稅後盈餘： 2022年0.54元，2023年0.41元，2024年0.47元，呈現波動。
- 股息發放率： 2022年97%，2023年127%，2024年107%。2023和2024年股息發放率超過100%，表示公司支付的股利超過了當期稅後盈餘。
- 趨勢分析： 股利金額小幅下降，但發放率連續兩年超過100%，意味著公司可能透過動用保留盈餘或舉債來維持股利，在獲利能力下滑的背景下，這種股利政策難以長期持續。
- 判斷： 股利發放率過高且獲利能力下滑，股利可持續性存疑，為利空。
總結與未來展望
對報告的整體觀點
中華工程的2025年法人說明會報告呈現出一個雙面貌的企業形象。一方面，公司憑藉其深厚的市場根基和多元的業務佈局，在工程承攬和房地產開發方面取得了令人矚目的成就，尤其是在2024年實現了營收和承攬量的顯著增長，並積極投入大型指標性專案及ESG永續發展。這表明公司在業務拓展和市場佔有方面仍保持著強勁的動能。 另一方面，報告中揭露的財務數據卻透露出潛在的風險信號。2025年第三季的獲利能力呈現下滑趨勢，多項獲利指標如每股淨值、利息保障倍數、權益報酬率和純益率均出現惡化。特別是利息保障倍數的急劇下降和負債比率的上升，暗示公司在追求業務擴張的同時，財務槓桿壓力隨之增加，且營運現金流覆蓋利息支付的能力減弱。此外，連續兩年超過100%的股息發放率，也對股利政策的永續性構成挑戰。
對股票市場的潛在影響
市場對於中華工程股票的看法將會呈現複雜性。利多因素主要來自於其龐大的在手訂單和工程承攬量，這些將在未來幾年逐步轉化為營收，為公司提供穩定的業績支撐。諸如台北雙子星大樓、台塑大樓都更以及多項公共建設的參與，也為公司帶來了正面的市場形象和長期成長潛力。這可能會吸引看重公司成長前景和工程實力的投資人。 然而，利空因素同樣不容忽視。近期獲利能力的下降，尤其是利息保障倍數的劇減和綜合損益轉負，可能會讓市場對公司的盈利質量產生疑問。在利率環境變動的背景下，較高的財務槓桿和較低的利息保障倍數將增加公司的財務風險。這可能導致市場對其股票評價持保守態度，或引發部分投資人的獲利了結。
對未來趨勢的判斷（短期或長期）
- 短期趨勢： 由於2025年Q3的獲利數據表現不佳，且利息保障倍數大幅下滑，短期內市場對中華工程的盈利能力將保持警惕。若接下來的季報未能顯示獲利能力改善的跡象，公司股價可能會面臨調整壓力。投資人將密切關注公司是否有有效的措施來提升營運效率、控制成本或改善業外收支狀況。
- 長期趨勢： 從長期來看，中華工程在台灣營建市場的深耕、多元化的業務組合（公共工程、工業區、房地產及都市更新），以及對ESG的戰略投入，都為其提供了穩固的發展基礎。台灣持續推動的基礎建設和都市更新需求，將為中華工程提供充足的業務機會。若公司能有效管理財務風險、改善獲利結構，其在大型專案上的豐富經驗和領先地位，將使其具備長期成長的潛力。ESG的實踐也可能在未來為公司帶來新的競爭優勢和融資機會。
投資人（特別是散戶）應注意的重點
- 盈利能力恢復： 投資人應優先關注中華工程能否在短期內扭轉獲利能力下滑的趨勢。觀察未來季報的每股盈餘、營業淨利率和淨利率是否回升。
- 財務結構健全性： 密切追蹤負債佔資產比率和利息保障倍數的變化。如果利息保障倍數持續低迷，則意味著公司償債壓力較大，財務風險較高。
- 工程案入帳進度： 雖然承攬量龐大，但工程案的營收和獲利認列具有時程性。建議關注公司未來對於主要大型專案的完工時程和預期貢獻的說明。
- 股利政策演變： 由於發放率已超越盈餘，未來的股利政策可能面臨調整。散戶投資者若以股息收益為主要考量，需對未來股利是否能維持現有水準保持審慎態度。
- 總體經濟與政策風險： 營建業高度依賴政府公共建設支出、房地產景氣以及原物料成本。投資人需關注這些宏觀經濟因素和政策變化對中華工程的影響。
總之，中華工程作為一家具有悠久歷史和多元業務的營建公司，儘管擁有強勁的業務成長潛力與龐大的工程承攬量，但其近期獲利能力的下滑和財務槓桿的升高是值得警惕的風險。投資者在評估時，應權衡其業務擴張的動能與財務風險之間的平衡，並密切關注公司未來的財報表現，以做出明智的投資決策。
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